來源：錦緞

本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

又到中概互聯(lián)財報季。頗讓人感慨的是，一線大廠財報宣介口徑，正從往年的營收規(guī)模，變?yōu)槔麧櫋＿@不難理解：中國互聯(lián)網經歷了10年狂飆突進之后，大多數互聯(lián)網公司已經處于了周期性的發(fā)展平臺期，通過節(jié)流、收縮業(yè)務線等方式來守住利潤增長。

一個命題亦隨之而來，2024年的中國互聯(lián)網行業(yè)中，是否還有被低估的價值洼地？

深入審視之后，我們的觀點很明確：除了共識之內的拼多多，另一還未被市場充分理解，值得更多關注的標的是——快手-W(HK:01024)。

2024年一季度，快手延續(xù)了高速增長的態(tài)勢，單季度營收294.1億元，同比增長16.6%,經調整凈利潤錄得43.9億元，創(chuàng)單季度新高。從數據增速來看，快手已經躋身港股中概互聯(lián)的第一梯隊。

圖：港股中概互聯(lián)頭部企業(yè)MRQ （最新一季）財報營收增速，來源：Choice金融客戶端

業(yè)績表現遠超一致性預期，但快手的市值表現卻超級低調，呈現出與業(yè)績表現背離態(tài)勢。快手真的是價值陷阱嗎？

本文之中，我們就結合時代消費的趨勢，快手基本盤及營運邏輯，嘗試研判下它是曇花一現，還是未被識別的價值洼地。

01、真的是消費降級嗎？

2023年，《第四消費時代》在中國爆火后，其作者日本消費文化研究第一人三浦展先后接待了將近30輪次的訪問使團，其中不乏京東、安踏等大企業(yè)。

國內將《第四消費時代》捧上神壇的邏輯在于，試圖通過日本消費文化的變遷，給予中國消費市場發(fā)展研究指引。

盡量兩個國家在這個問題上有許多相似性，但資源稟賦各有不同，中國市場廣闊，經濟發(fā)展超周期的迅速，使得目前的消費市場呈現出分層趨勢，需求也從沒來消失，只是更加精細。

我們可以看到白牌、國貨的振興，也可以看始祖鳥、Lululemon等新中產品牌的崛起。中產階級偏上的消費會趨于理性，價格敏感型用戶的消費則會更加謹慎，更注重量販式和性價比。

尤其是易耗品，例如簽字筆、毛巾等，對品牌和敏感度并不高，也不希望承擔更多的品牌溢價。

很長一段時間內，我們的視線總是容易被大城市吸引，但大眾市場才蘊藏著前所未有的消費潛力。在三四線城市，以前純粹由渠道說了算的市場，終將會變革成產品為王。由于電商平臺的出現，更高品質的產品會淘汰山寨。這種良幣驅除劣幣的過程，也正是，真正實現消費普惠的路程。

因此基于當前消費表征的基本框架，電商平臺的核心價值，便是讓更精細的需求與更廣泛的供給形成匹配，讓消費者和品牌商家建立一個更有效的鏈接。

這也是拼多多成功的核心邏輯：價格發(fā)現的能力，服務最廣泛的大眾市場人群，匹配以需求為錨，提供最廣泛的供給，形成最合理價格。

目前來看，天然符合這一時代肖像的互聯(lián)網公司，除了拼多多，還沒被市場理解的，可能存在待挖掘價值洼地的企業(yè)，就是快手了。

也正是因此，將快手置入這一時代參照系下，它的當下與未來輪廓，便將清晰起來。

02、快手的價值基本盤

從財務報表上看，快手將業(yè)務分拆為廣告、直播和電商三個板塊。但一個基本共識在于，快手從內容時代拐入全面商業(yè)化時代，其貨幣化率的實現與高速增長，價值中樞在于平臺內容、商業(yè)化、電商以及衍生產業(yè)相關業(yè)務的協(xié)同效率。

以目前增速最快的電商為分析視角，它代表平臺了在解決資源、運營協(xié)同性，以及直播短視頻內容貨幣化的核心商業(yè)模型，理解電商，基本可以理解目前的快手。

我們先來梳理其電商業(yè)務這一價值基本盤。

整體來看，2023年快手GMV達到1.18萬億，全年同比增長29.3%。2024年一季度，GMV單季度達到了2881億，同比增幅依然高達28.2%。無論從規(guī)模、營收、利潤還是增速來看，均高于市場的一致性預期。

廣告和電商業(yè)務錄得雙位數增長，其中電商板塊的增速最為明顯，達到了47.6%，電商板塊占營收的比重也逐步擴大。以結果反推，電商業(yè)績表現源自于快手基本盤的兩大內在勢能：

1）用戶規(guī)模自然性擴張

快手整體的MAU，DAU兩項數據近四年時間翻了一番，用戶規(guī)模增長一直保持在互聯(lián)網頭部企業(yè)第一梯隊，其中用戶時長更是從每日76分鐘增長至130分鐘左右。

圖：快手單季度用戶數據，來源：企業(yè)財報，錦緞整理

換句話說，四年間，快手每位用戶平均每天活躍在快手的流量漲了近一個小時。這在所有披露財報的中概互聯(lián)企業(yè)中，顯得頗為難得。

這便不難理解為什么快手的各項業(yè)務都能實現逆周期的增長：畢竟每天有將近7億人活躍在快手中，有大量具象的用戶行為可以進行商業(yè)化挖掘。

難能可貴的是，快手用戶規(guī)模的增長更像是由內容驅動的自然式增長，渠道推廣費用自2021年Q1的111億下降至2024年Q1的94億左右。

王劍偉透露，今年4、5月，第一次從數據中看到電商的流量、內容和商品交易給平臺日活躍用戶帶來了顯性正向拉動作用。這也表明，電商生態(tài)的健康度和消費心智越發(fā)成熟。

換句話說，無論是電商，還是押中的短劇等內容生態(tài)和用戶需求的匹配度越來越高，本質是證明了快手對大眾市場用戶的理解足夠深，形成了某種連接。這一點奠定了快手商業(yè)化的基本盤邏輯。

2）被低估的用戶價值

市場上對快手電商表彰性分析非常多，我們主要提一點：比快手整體單季度月活同比增長6.6%，更值得關注的是，一季度快手單位用戶平均線上收入增長了21.2%。用戶月活峰值與電商平臺月活峰值（二、四季度）逐漸趨同。

圖：快手單季度GMV及線上營銷收入，來源：企業(yè)財報，錦緞整理

另外一項指標，快手一季度的電商take rate（電商收入/GMV）增速達到了15.2%，也就是說，除了GMV帶動的營收增長外，單位用戶價值明顯放大。一季度快手線上營銷服務，除了營收層面的增長外，活躍營銷客戶數同比增長90%，春節(jié)期間品牌招商數量較去年同期增長了120%。

這意味著，快手以高粘性內容為導向，圍繞電商構建商業(yè)生態(tài)，無論是當時當下的確定性，還是未來的潛力都得以保障。

至此，我們總結一下快手電商這一價值基本盤的兩個得天獨厚優(yōu)勢：

1）快手在電商賽道具有不可替代性，是其特有用戶規(guī)模自然擴張的原因，也奠定了商業(yè)化的基本邏輯。

2）快手的用戶價值過去一段時間內其實被市場低估，大眾市場，平臺已有的7億消費人口，存在大量待挖掘的潛能。

那么現在對于快手的思考便是，如何放大這兩點優(yōu)勢，結合消費普惠的長期愿景，將當時當下的確定性轉化為長期增長的確定性。

回答這一問題，我們需要回到快手電商具體的解題思路上。

03、消費普惠—快手的解題思路

就在剛剛過去的引力大會上，快手電商向外界闡述了2024年的主要策略，各個業(yè)務負責人事無巨細的講解了商業(yè)模式的改變。結合快手最新發(fā)布的財報，我們梳理下快手針對提高供需匹配效率，實現消費普惠的解題思路。

議題1：如何實現更廣泛，更優(yōu)質的供給

1）銷售托管計劃

為了為老鐵們挖掘和提供（產業(yè)帶）低價好物供給，快手為商家提出了全新的解題思路：銷售托管計劃。

快手商城的銷售托管經營模式由平臺完成運營、推廣，甚至品宣等工作，由商家完成生產、發(fā)貨、售后等其他環(huán)節(jié)，各自在最擅長的環(huán)節(jié)發(fā)力再匹配。目前已有品牌商品傭金托管和白牌商品定價托管兩種模式。

快手優(yōu)選則是基于銷售托管經營模式并帶有平臺品牌背書性質的托管模式，由平臺甄選覆蓋各個品類的爆款商品，通過官方補貼、大數據定價等方式實現全網低價，保障用戶可以買到低價好物。

云南藍莓商家福海大華就是快手優(yōu)選的代表商家，過去主要做線下銷售批發(fā)，今年3月，福海大華選擇與快手優(yōu)選合作，第一個月銷售額達到了70-80萬元，訂單量提升40%以上，將云南藍莓賣到了北上廣等高線城市和北方城市。

對于商家而言，省去了營運、推廣、人力成本，便可以讓利給用戶，即便藍莓作為相對透明的爆款產品價，快手優(yōu)選依然可以做到在不損害供給側商家利益的前提下，比其他生鮮電商便宜近1元，這本質是商家與平臺合作分工，互惠互利的良性循環(huán)。

銷售托管計劃，本質是放大了快手渠道測和商家供給側各自的優(yōu)勢，對于快手而已，降低了履約環(huán)節(jié)，既能幫用戶篩選低價好物，又能提高自己渠道價值。對于商家而言，簡化營銷和渠道環(huán)節(jié)，能夠為消費者提供更具備競爭力的價格，更良好的售中售后服務。

不止生鮮水果品類，今年快手電商還基于銷售托管模式與各大產業(yè)帶進行深度合作，引入了大量中低價格段的優(yōu)質商品。例如浙江紹興膠囊傘工廠商家上線快手優(yōu)選3天，訂單新增了6000多個。

2）新商扶持計劃

2023年，快手電商經營者數量同比增長55%，新動銷商家數同比增長 68.5%，月均GMV超200萬的新商數同比增長130%。

快手之所以能夠實現供給側商家、類目的快速增長，除了創(chuàng)新業(yè)務模式外，也實打實對新商進行全方位的扶持。

快手電商針對在主流電商平臺經營表現優(yōu)異且尚未在快手開店的商家，提供 0 元開店、冷啟流量扶持、斗金計劃等專屬權益，以降低商家前期運營成本和投入。

其實在流量成本日趨高漲的當時當下，與需求側趨同的是，供給側的商家對資本投入，渠道擴張也十分謹慎。快手的新商扶持無論是渠道端，還是流量端，亦或是資本端，都降低了商家來快手做生意的決策成本。

新商盤錦柏氏大米，在整個首播與啟航階段，他們共獲得了平臺400萬的新商流量扶持。而在后續(xù)的成長階段，通過持續(xù)參與扶搖計劃，他們獲得了整體流量中高達50%的流量增量。在首播后短短四個月的時間，GMV就突破了百萬大關。

議題2：如何服務好更精細化的需求

存量市場+買方市場，是當下消費市場的主線邏輯。

拼多多用戶為先的策略，也引起了主流電商平臺的反思，不久前，阿里巴巴董事長在Nicolai Tangen的博客中反思了阿里在過去的一段時間內，忽視了用戶第一性。京東、淘天學習拼多多的模式，推出僅退款，取消預售。

在國內商品市場過往幾十年的發(fā)展過程中，沒有哪個時刻像今天這樣把“用戶“提到如此高的優(yōu)先級上。

這一點，其實與快手多年來的踐行一致。在引力大會上，王劍偉明確提出用戶為先的戰(zhàn)略，表示平臺將與商家攜手，進一步優(yōu)化消費者購物體驗。當然“用戶為先”意味著對平臺和商達都提出了更高的服務要求。

在售前，售中及售后快手對消費者的權益都提供了優(yōu)先的保障。

售前快手把購物體驗回到商品本身，側重需求匹配和低價好物；售中讓消費者以最低的成本匹配最廣泛的需求；售后，同樣支持電商平臺最主流的僅退款模式等，優(yōu)先保障消費者體驗。

這一整套圍繞消費者權益保障的措施，大幅度降低了快手消費者的決策成本，貼合存量買方市場主線敘事邏輯。

在筆者看來，關于消費者需求精細化服務，還有一個側面的隱證，那便是企業(yè)長周期以來對待消費者的態(tài)度是不是一以貫之。快手最早提出“信任電商”戰(zhàn)略，包括快手用戶的粘性（內容時長，復購率），長期以來以“寵粉”為核心的內容生態(tài)，都彰顯了快手在鏈接人與人、人與貨過程中的信用能力。

議題3：如何利用自身優(yōu)勢，實現供需鏈接的更優(yōu)解

1）對流量分配再思考

一個時期以來，市場上認為快手電商生意邏輯依賴達人，因此流量分配也傾向于達人，限制了快手生態(tài)的繼續(xù)擴張和發(fā)展。

但在我們看來，快手所謂的達人生態(tài)其實更像是房間里的大象，沒有人提但它確實存在；但一旦有人提及，就證明了它其實不是一個問題。

快手電商和商業(yè)化負責人王劍偉明確表示，會通過全域流量協(xié)同增長，豐富低價好物供給，即在流量分發(fā)中，加權人與商品的匹配，爭取做到基于人貨匹配的流量占比提升至70%，流量分發(fā)導向商品轉化好、服務好。

好商品是影響消費者下單決策的關鍵因素。

今年，快手電商與各大產業(yè)帶深度合作，引入了大量中低價格段的優(yōu)質商品。4月初，快手電商啟動了興農計劃，通過降低農產品入駐門檻、推出新農人定期培訓計劃、為優(yōu)質農產品打標等多項舉措，帶動果蔬行業(yè)2024年一季度GMV同比增長超66%，訂單數同比增長超114%。

年內，快手電商還將與海南芒果產業(yè)帶、云南榴蓮產業(yè)帶等10個重點果蔬產業(yè)帶建立深度合作關系。

此外，區(qū)別于傳統(tǒng)貨架電商，好內容與好商品的融合和高效鏈接，不斷為直播電商生態(tài)創(chuàng)造更高的天花板，進一步滿足用戶消費需求和消費體驗。

王劍偉認為，“電商即內容”。2023年，快手電商直播內容時長同比增長了40%，電商短視頻曝光占比同比增長了75%。這意味著內容場不僅在爆發(fā)流量紅利，也爆發(fā)出了GMV流量轉化效率上的紅利。

以主播“王北四在東北”為例，達人通過農村美食生活內容收獲了超200萬粉絲的關注。5月8日，王北四開啟了首場帶貨直播，因粉絲粘性強，王北四首次電商直播GMV近1000萬元，累計觀看人數553萬、漲粉15萬。

這些數據不僅證明了快手流量的價值，也證明了流量引導能夠對生態(tài)擴張、資源利用效率，以及供需鏈接效率有正向影響。

2）對渠道側的再優(yōu)化

供給側有深度（質量）有廣度（品類），渠道側快手戰(zhàn)略同樣清晰，那就是滿足用戶的全場景訴求。

除了快手本就擅長的直播和短視頻渠道外，快手從2023年四季度開始逐步放開泛貨架場景的流量入口，12月商城tab全量開放。針對用戶進行分層的梯度運營，例如為新用戶提供精細化補貼，推出商城新人版，在交互界面、貨品選擇方面對新用戶更加友好。

泛貨架實打實貼合了當前快手用戶的真實需求，快手電商商城業(yè)務負責人王文博分享了一個有趣的案例：“凌晨0點到早上8點直播空檔期恰恰是商城訂單高速增長期，這其中，年對年增長最高的三個類目是健康、美妝和女裝，也就是說，老鐵熬著最晚的夜，但也要健康和美麗。”這就是快手對用戶需求理解的具象體現。

數據就是答卷：快手2024年Q1泛貨架場域GMV超大盤增長，占整體比例約為25%，泛貨架日均動銷商家同比增速超50%、日均買家同比增速超60%。

快手2024年商城貨節(jié)數據顯示，短視頻掛車支付GMV同比增長345%，搜索支付GMV同比增長164%，泛貨架支付GMV同比增長383%，貼合用戶需求的渠道側革新，取得了不俗的成績。

渠道側的變革，既幫助商家經營提效，也完善了快手電商生態(tài)的健康度，是鏈接供需的更優(yōu)解。

04、快手穩(wěn)健增長一定不是曇花一現

行文最后部分，給出我們的結論：前述快手當下的平臺調整和業(yè)務戰(zhàn)略引導，本質是圍繞著越來越大的消費市場中，利用自身優(yōu)勢尋求人、貨、內容，供需匹配的效率提升的更優(yōu)解，在努力實現真正的消費普惠。這一點具備長期確定性。

首先是自身比較優(yōu)勢的不斷放大，前文基本盤中提到的兩個優(yōu)勢：本身平臺用戶的價值發(fā)展?jié)摿?，平臺理解用戶的能力。

其次，圍繞著優(yōu)勢和用戶，優(yōu)化各方供給，在擴大生態(tài)建設的同時，提高流量分配機制的效率，并取得了預期內的結果：

• 內容端：2024年Q1，快手簽約的公會機構數量、主播數量同比均提升50%；用戶市場增長了8.6%，場景更為豐富。

• 供給端：2024年Q1，日均動銷商家數、商品數環(huán)比分別增長29%和38%。

• 需求端：2024年Q1，電商月活躍買家同比增長22.4%至1.26億，對月活躍用戶的滲透率已連續(xù)兩個季度保持在18%以上。

人、貨、場形成正向協(xié)同增長，即帶動快手線上，也形成了良性的正向飛輪，增強了快手長期價值的確定性。

在我們看來，當前市場對快手出現了明顯的低估，無論從平臺策略的角度，還是基本面理解的角度。