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咨詢?nèi)绾纬蔀榇河鹱髡哒埪?lián)系：鳥哥筆記小羽毛（ngbjxym）
12月17日，國務(wù)院國資委印發(fā)了《關(guān)于改進(jìn)和加強(qiáng)中央企業(yè)控股上市公司市值管理工作的若干意見》，共九條。從并購重組到投資者關(guān)系，旨在全方位改進(jìn)和加強(qiáng)央企控股上市公司市值管理工作。
其中，市值管理被納入中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核。
央企和市值管理，這兩條看似不相交子集，在市管文件落地后，迅速成為了市場熱議的話題。
我們認(rèn)為，央企市管新規(guī)的落地具備現(xiàn)實(shí)意義與指導(dǎo)意義，長期來看可以改善現(xiàn)如今A股市場并不平衡的估值結(jié)構(gòu)，畢竟——
當(dāng)前A股5000余家企業(yè)中，451家央企占據(jù)了60%的總資產(chǎn)規(guī)模，貢獻(xiàn)了52%的利潤，但市值僅為市場整體的32%，顯然到了需要改變的時(shí)刻。
先來簡單科普下“信披質(zhì)量”這個(gè)概念。
企業(yè)信披質(zhì)量是一個(gè)相對抽象的概念，定期類報(bào)告、充分信披是企業(yè)上市的必要條件。在此基礎(chǔ)上，針對信披及時(shí)性，準(zhǔn)確性以及信披積極性，問詢函回復(fù)時(shí)限等等是衡量企業(yè)信披質(zhì)量的高階要求。
雖然抽象，但其實(shí)上交所和深交所每年都會對所轄企業(yè)的信披質(zhì)量進(jìn)行評級。
比如曾經(jīng)連續(xù)信披質(zhì)量優(yōu)秀的萬科，就因?yàn)閷毴f之爭時(shí)信披及時(shí)性，以及問詢函回復(fù)超時(shí)，連續(xù)兩年被下調(diào)了評級。
信披的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性、及時(shí)性和公平性五大維度，是交易所考量的核心。其中上交所的考核周期為7月1日至次年6月30日，深交所的考核周期為5月1日至次年4月30日。
兩者的考核評分標(biāo)準(zhǔn)均為A、B、C、D四檔，分別代表優(yōu)秀、良好、合格及不合格。
我們以過去十年的考核歷史為樣本，分別記5、4、3、1分計(jì)算得出A股上市企業(yè)信披質(zhì)量的平均分，央企控股上市公司的信披質(zhì)量平均分為4.31分，略高于A股整體的4.04分。
其中上市滿5年，且所有評級均為優(yōu)秀的央企共45家，占央企總樣本量的10%，同口徑下A股整體評級全優(yōu)的企業(yè)，占比僅為4%。
顯然，無論是信披質(zhì)量的上限，還是信披質(zhì)量的下限，央企控股企業(yè)都明顯優(yōu)于大盤平均水平。
并且大部分評級較低的央企控股公司，要么是通過重組改變了組織形式的企業(yè)，存在部分歷史問題，要么是多層級控股的企業(yè)管理標(biāo)準(zhǔn)沒有一級企業(yè)高，比如中毅達(dá)，既是重組又是信達(dá)證券控股，屬于央企控股子公司。
我們分別列舉了過去十年信披質(zhì)量評級均為A（優(yōu)秀）的央企控股公司，和過去十年信披質(zhì)量評級均分最低的央企控股公司，供大家參考（見下圖）。
相較于信披質(zhì)量，企業(yè)的投資者關(guān)系維護(hù)，并沒有相對官方和嚴(yán)謹(jǐn)?shù)某煽儐巍?/p>
大部分企業(yè)對于投資者關(guān)系的認(rèn)知，停留在企業(yè)定期報(bào)告和董秘回答線上投資者提問層面，并且很多董秘回復(fù)非常敷衍，往往以建議關(guān)注官方信息的通用回復(fù)來答復(fù)投資者。
我們想到了一種略優(yōu)于投資者互動(dòng)平臺表現(xiàn)的評價(jià)方式：線下調(diào)研和電話。相較于線上文字平臺的敷衍了事，能夠積極響應(yīng)直面聞?dòng)嵑驼{(diào)研的企業(yè)，至少反映了兩點(diǎn)優(yōu)勢：公司平時(shí)的信披可以吸引投資者來訪，并且公司樂于維護(hù)投資者關(guān)系。
于是，我們可以從兩個(gè)指標(biāo)來評判企業(yè)的投資者關(guān)系建設(shè)是否到位：一是無論個(gè)人、機(jī)構(gòu)投資者來訪、詢問，企業(yè)接待的頻率和整體接待量；二是十年間企業(yè)被券商、保險(xiǎn)、基金公司、私募公司等等財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)的調(diào)研量。
考慮到樣本偏差較大，我們采用中位數(shù)對比，剔除上市不滿一年的標(biāo)的后，A股整體平均接待來訪間隔為93.28天，平均三個(gè)月左右接待一次機(jī)構(gòu)或個(gè)人投資者來訪。
而同口徑下，央企控股企業(yè)的平均接待來訪間隔為119.65天，以接待頻次來看是要顯著低于市場平均水平。
同時(shí)如果以接待量（人次）和被機(jī)構(gòu)調(diào)研的次數(shù)來看，央企控股企業(yè)每月接待量中位數(shù)約為2.65，每年被機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù)中位數(shù)僅為1.1。
而同口徑下，A股企業(yè)整體每月接待量的中位數(shù)約為3.86，每年被機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù)的中位數(shù)約為1.25。
整體來看央企近十年來的投資者關(guān)系維護(hù)確實(shí)明顯低于市場平均水平，一方面可能是產(chǎn)業(yè)較為成熟，來訪量較低，一方面確實(shí)也是央企并不熱衷于對外開放溝通渠道所致。
我們同樣整理了近十年以來，投資者關(guān)系相對維持較好，接待頻率較高的前20名央企控股公司，供大家參考（見下圖）。
相較于信披質(zhì)量和投資者關(guān)系，投資者回報(bào)其實(shí)是最客觀最容易度量的指標(biāo)。
直接影響只有兩點(diǎn)：市值增長帶來的資本利得回報(bào)，以及分紅。
當(dāng)然受限于部分行業(yè)的壟斷性質(zhì)，如果橫向?qū)Ρ妊肫蟮耐顿Y者回報(bào)率實(shí)際并不公平，因?yàn)椴糠盅肫蟛⒉恍枰嗟臓I運(yùn)和資本開支來維護(hù)自身的營收規(guī)模。
因此我們將451個(gè)央企控股企業(yè)按申萬一級行業(yè)分類，統(tǒng)計(jì)了各行各業(yè)央企的投資者回報(bào)水平:
●從市值的角度來看，央企過去十年的整體年均復(fù)合增長率為6.8%，顯著低于A股整體的10.5%。
●從行業(yè)來看，29個(gè)可比行業(yè)中，央企市值增長占優(yōu)的僅有7個(gè)，優(yōu)勢最大的為通信行業(yè)（得益于中移動(dòng)超強(qiáng)的市場表現(xiàn)），輕工制造劣勢最大（受限于中央紙業(yè)控股的冠豪高新市值萎縮明顯）。
●央企大多數(shù)企業(yè)處于成熟行業(yè)，因此相對而言分紅金額較高。不過考慮到我們今天的主題，改用近三年分紅與可分配利潤的比值來衡量企業(yè)分紅意愿。整體來看央企控股公司的累計(jì)分紅與可分配利潤比值約為7.6%，甚至低于A股整體的8.3%。
●行業(yè)層面，29個(gè)可比行業(yè)中，也僅有10個(gè)行業(yè)央企的分紅意愿強(qiáng)于市場整體，其中農(nóng)林牧漁和交運(yùn)行業(yè)優(yōu)勢最大，家用電器和傳媒的劣勢最大。
就主觀層面加強(qiáng)投資者回報(bào)而言，無論是資本利得還是股息利得，央企都并不占優(yōu)勢，尤其是在一些非壟斷行業(yè)，如電器、食品。
除了分紅占可分配利潤的比例外，還有一些更直觀的數(shù)據(jù)能夠反映央企管理層對于市值管理的態(tài)度和意愿，最典型的便是，股份回購和增持計(jì)劃。
過去十年間，滬深全A（刨除ST）實(shí)施過回購的企業(yè)占總樣本量的59.08%，在央企的樣本池中，僅有33.41%的企業(yè)在過去十年間實(shí)施過回購。
以總股本和實(shí)施回購的比例來看，市場整體實(shí)施過回購的企業(yè)中，回購比例中位數(shù)為1.4%，而同口徑下央企實(shí)施過回購的企業(yè)中，回購比例中位數(shù)僅為0.8%。
無論從次數(shù)還是數(shù)量，央企的回購力度明顯達(dá)不到市場的平均水準(zhǔn)。
從增持計(jì)劃來看，滬深全A過去十年實(shí)際實(shí)施過大股東增持的企業(yè)占整體的26.66%，央企樣本中實(shí)施過大股東增持的企業(yè)占整體38.05%，就增持的次數(shù)而言，央企優(yōu)于市場平均水平。
但在增持比例層面，市場整體增持比例的中位數(shù)為1.01%，而央企大股東增持的中位數(shù)僅為0.62%，大股東增持的力度不及市場平均水平。
我們整理了過去十年央企，回購及增持比例最高的十個(gè)企業(yè)，如下圖所示：
整體來看，央企的管理層及大股東，對回購和增持的意愿并不強(qiáng)烈，主要原因有二：
一方面央企的管理層對于企業(yè)的市值變動(dòng)敏感系數(shù)低，多數(shù)企業(yè)并未將市值波動(dòng)納入管理層考核，相較于普通企業(yè)央企管理層外部壓力也比較小。
另一方面，央企的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為固定，針對員工的激勵(lì)機(jī)制并不如普通企業(yè)豐富，也很少拿出股權(quán)激勵(lì)員工，因此回購的動(dòng)力不足。
我們再來看一下市值管理的反向指標(biāo)——監(jiān)管處罰次數(shù)。
針對信披、管理層履約、承諾以及圍繞證券法的一切內(nèi)控事項(xiàng)，同樣也是企業(yè)市值管理的重中之重，是市值管理的下限，大多數(shù)企業(yè)在遭受監(jiān)管機(jī)構(gòu)處罰后，既要支付處罰的賬單，市值也會蒙受不必要的損失。
橫向來看，上市企業(yè)的內(nèi)控體系并不算優(yōu)異，十年平均遭受監(jiān)管處罰的次數(shù)約為3.2次。
其中央企控股企業(yè)內(nèi)控明顯優(yōu)于市場平均水平，同口徑下遭受處罰的次數(shù)約為2.6次。在保證投資者基礎(chǔ)權(quán)益的下限層面（即基礎(chǔ)規(guī)定要求），央企的公信力和內(nèi)控水平還是有明顯優(yōu)勢的。
但央企中的金融企業(yè)因業(yè)務(wù)特性，是處罰的重災(zāi)區(qū)，仍有改進(jìn)空間。
我們統(tǒng)計(jì)了過去十年間央企控股企業(yè)遭受處罰次數(shù)最多的十家企業(yè)，并羅列出處罰原因，如下圖所示：
行文至此，我們梳理了 “央企市值管理九條”中著重提到的投資者關(guān)系、信披、回報(bào)分紅、增持回購等多數(shù)事項(xiàng)，其中我們沒有提及“開展有利于提高投資價(jià)值的并購重組”，因?yàn)橹亟M預(yù)期并不是客觀可以對比的指標(biāo)。
最后，我們總結(jié)一下通篇的觀點(diǎn)：
●就市值管理的下限來看，無論是信披質(zhì)量，還是日常營運(yùn)合規(guī)性，央企都要明顯優(yōu)于市場平均水平，但也僅限于此。
●過去十年間，無論是投資者回報(bào)、投資者關(guān)系還是管理層大股東主動(dòng)增持回購，央企控股企業(yè)的積極性都明顯不足，甚至沒有達(dá)到市場平均水平。
●雖然央企控股的企業(yè)多為成熟產(chǎn)業(yè)鏈上，但所占資產(chǎn)和市值表現(xiàn)在過去十年間偏差較大，市值管理理應(yīng)受到重視。
“央企市值管理九條”發(fā)布的恰逢其實(shí)，對于投資者而言，央企不僅僅代表著企業(yè)本身，也代表著市場的公信力和核心價(jià)值。
新的一年即將到來，我們也期望在“央企市值管理九條”指引下，占據(jù)了市場近六成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的企業(yè)，能夠?yàn)橥顿Y者帶來更為合理的回報(bào)，并為帶動(dòng)A股走出長牛發(fā)揮應(yīng)有之義。
本文為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表鳥哥筆記立場，未經(jīng)允許不得轉(zhuǎn)載。
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5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個(gè)帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
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