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燒錢時代終結(jié)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療正在走出寒冬。

從規(guī)模為王到盈利為王，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥的新周期已經(jīng)開始。

當(dāng)下，誰能實(shí)現(xiàn)自主“造血”保證利潤，誰就能拿到下一階段的入場券。如果給未來幾年互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療一個關(guān)鍵詞，我們認(rèn)為是“估值修復(fù)”。從目前的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)來看，誰能率先實(shí)現(xiàn)盈利，并且保持一定的凈利潤增速，誰就能率先跑完“長夜”。

2025年伊始，DeepSeek燃爆了整個科技圈，在AI的加持下，阿里巴巴成為了本輪AI浪潮的龍頭企業(yè)，率先實(shí)現(xiàn)了估值修復(fù)。在這種背景下，作為阿里系最重要的一環(huán)，阿里健康一路狂飆，年內(nèi)漲幅超過了50%，市值增長超過了270億港元。對于阿里健康而言，這并非一次普通的反彈，而是市場對于醫(yī)藥電商估值的重構(gòu)。

一直以來，醫(yī)藥電商行業(yè)一直都是規(guī)模為王，依托于互聯(lián)網(wǎng)平臺，零售成為醫(yī)藥電商的標(biāo)簽。正因如此，市場對于醫(yī)藥電商企業(yè)的估值大部分都是按照零售行業(yè)來給的。

很顯然，這不客觀，也不合理。因為醫(yī)藥電商不僅僅只是賣藥，還有其他科技以及服務(wù)，同樣占比也很高。

以京東健康為例，其2024年前三季度實(shí)現(xiàn)營收133.0億元，同比增長15%；第三季度經(jīng)營利潤5.517億元，同比增長216%。報告期內(nèi)，京東健康繼續(xù)完善線上醫(yī)療服務(wù)體驗，全新推出多款快速檢驗服務(wù)，實(shí)現(xiàn)“診療+檢驗+醫(yī)藥及健康商品銷售”線上醫(yī)療服務(wù)模式閉環(huán)。

不僅如此，京東健康還推出超過100項上門檢測及27項居家護(hù)理服務(wù)，覆蓋北京、上海、廣州、深圳等全國14個城市，進(jìn)一步提高一站式服務(wù)體驗。

由此可見，京東健康并不是單純的賣藥平臺，而是覆蓋了大健康的方方面面。

對于這種困境，市場并未“糾錯”，我們認(rèn)為四年的下跌已經(jīng)擠掉了所有的泡沫，行業(yè)的龍頭也已經(jīng)跌出了價值。且隨著企業(yè)盈利能力的提升以及科技服務(wù)相關(guān)板塊的快速增長，阿里健康、京東健康等頭部醫(yī)藥電商企業(yè)的價值將會全面重估。

阿里的“大健康”夢

2011年，阿里就開始涉足醫(yī)藥業(yè)務(wù)，受制于當(dāng)時的監(jiān)管政策，其在醫(yī)藥領(lǐng)域的布局，只能停留在表面。直至2013年，首批互聯(lián)網(wǎng)第三方平臺藥品網(wǎng)上零售資質(zhì)獲批，阿里才看到了希望。

2014年1月，阿里聯(lián)手云鋒基金斥資1.7億美元收購了河北慧眼醫(yī)藥的母公司港股中信21世紀(jì)54.3%的股份，才借道完成了對醫(yī)藥零售的布局。

完成收購之后，阿里將其更名為阿里健康。

此后，阿里不斷給阿里健康注入資產(chǎn)，在大健康的廣闊前景之下，阿里健康的市值一度被推高至4800億港元。

作為阿里系在大健康產(chǎn)業(yè)的重要布局，阿里健康與阿里巴巴之間，一榮俱榮。因此，阿里巴巴估值的變化，對阿里健康也產(chǎn)生了重要的影響。

當(dāng)然，對于阿里健康而言，其最大的困境并非來自于阿里巴巴本身，而是京東、美團(tuán)、抖音、快手等資本集團(tuán)的無限競爭。在規(guī)模為王的邏輯下，電商巨頭以及短視頻巨頭不惜重金，開始在所觸及的所有領(lǐng)域開啟了無限競爭，其中包括本地生活、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥、到店酒旅等行業(yè)。

從財報我們不難發(fā)現(xiàn)，從2017年至2023年，阿里健康一路狂飆，依托阿里系龐大的流量紅利，其營收從4.75億元飆升至267.63億元。但值得注意的是，營收爆發(fā)式的增長，凈利潤的增長并非當(dāng)時的重點(diǎn)，因為在這個擁有龐大人口的市場當(dāng)中，更大的市場規(guī)模才是當(dāng)時醫(yī)藥電商的核心。

遺憾的是，激烈的競爭，沒能撼動任何一個巨頭。隨著各家的護(hù)城河在這場角逐中逐漸清晰，這場沒有贏家的競爭，卷崩了醫(yī)藥電商的估值。

京東健康、阿里健康等醫(yī)藥電商龍頭企業(yè)在這場競爭中逐漸沉淪，市值跌幅超過百分之八九十。

這場競爭過后，行業(yè)開始逐漸出清，燒錢的模式走到了盡頭，各家從出手闊綽，變成了自負(fù)盈虧。但好的一點(diǎn)是，隨著無底線的競爭結(jié)束，頭部企業(yè)的優(yōu)勢以及護(hù)城河變得更加清晰。通過這場瘋狂的競爭，行業(yè)也開始逐漸意識到，規(guī)模不一定為王，穩(wěn)定的盈利才是企業(yè)生存的核心。

2023年之后，資本的退潮讓企業(yè)對于盈利更加重視，醫(yī)藥電商行業(yè)也由此進(jìn)入了從規(guī)模到盈利的新階段。在這個過程當(dāng)中，頭部企業(yè)表現(xiàn)最為突出。

根據(jù)統(tǒng)計顯示，京東健康2024年第三季度經(jīng)營利潤5.517億元，同比增長216%；阿里健康2025財年中期凈利潤7.69億元，同比增長72.8%；藥師幫2024年中期凈利潤2182萬元，同比增長100.69%……

從結(jié)果來看，充分競爭之下，頭部企業(yè)的優(yōu)勢已經(jīng)顯現(xiàn)。以阿里健康為例，其年度活躍用戶已超3億，持續(xù)成為國內(nèi)年活躍用戶數(shù)最高、年度商品交易總額最大的線上B2C醫(yī)療健康品零售平臺。從這個維度來看，阿里的“大健康”夢，已初步完成。

估值“重構(gòu)”

當(dāng)遠(yuǎn)期的愿景成為泡影，當(dāng)下的盈利才顯得珍貴。

作為一個流量為王的行業(yè)，市場對于醫(yī)藥電商行業(yè)的偏見，始終沒有改觀。

當(dāng)下，電商行業(yè)的格局基本已經(jīng)成型，但是醫(yī)藥電商的滲透還遠(yuǎn)未結(jié)束，大健康產(chǎn)業(yè)未來的空間依舊龐大，各家的競爭也依舊激烈。

但值得注意的是，只有擁有流量的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，才擁有較大的話語權(quán)，依托在巨頭之下的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊，本質(zhì)上還是巨頭之間主業(yè)競爭的延伸。

從財報不難看出，京東健康、阿里健康、藥師幫、平安好醫(yī)生等醫(yī)藥賽道的頭部玩家營收都在放緩，而凈利潤的增速則都在上升。

長期來看，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊的潛力依舊巨大，且隨著人口老齡化加劇，大健康服務(wù)的市場規(guī)模也在持續(xù)擴(kuò)大。在這種趨勢下，京東健康以及阿里健康這種頭部玩家在醫(yī)療健康領(lǐng)域的專業(yè)資源和數(shù)字化能力等優(yōu)勢將會逐步凸顯。

根據(jù)財報顯示，截至2024年9月，與阿里健康簽約提供在線健康咨詢服務(wù)的執(zhí)業(yè)醫(yī)師、執(zhí)業(yè)藥師和營養(yǎng)師合計超23萬人，同比增加超2萬余人。天貓健康平臺服務(wù)商家數(shù)同比增長25%達(dá)到4萬家以上，SKUs持續(xù)增長至7800萬個，GMV實(shí)現(xiàn)同比高質(zhì)量穩(wěn)定增長。

中信證券發(fā)表研報指出，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)迎來多重邊際改善。中短期來看，全國多省密集開放醫(yī)藥電商線上購藥使用醫(yī)保結(jié)算權(quán)限，未來許可范圍有望從非處方藥走向處方藥，從個人賬戶走向統(tǒng)籌報銷，醫(yī)藥電商的使用人數(shù)、頻次料將增加；長期來看，行業(yè)泛化發(fā)展前景可觀，平臺型企業(yè)積極打造“醫(yī)+藥+健+險”一體化健康消費(fèi)平臺。

國金證券發(fā)布則研報稱，AI賦能在線問診和健康管理，線上醫(yī)療效率與質(zhì)量雙優(yōu)化。通過醫(yī)生以及海量咨詢數(shù)據(jù)訓(xùn)練中持續(xù)優(yōu)化，從而更加精準(zhǔn)、有效地為病人提供初級診斷咨詢，以不斷提升的效率幫助醫(yī)生提高醫(yī)療效率。AI如能參與審方輔助，有望改變完全靠人力進(jìn)行遠(yuǎn)程處方審核所帶來的低效與誤判等問題，極大提升了遠(yuǎn)程處方管理的系統(tǒng)性、準(zhǔn)確性和高效性。

侃見財經(jīng)認(rèn)為，隨著人工智能在醫(yī)療領(lǐng)域的不斷深化，AI技術(shù)在診斷、個性化治療和藥物研發(fā)等方面展現(xiàn)出巨大潛力，成為推動醫(yī)療行業(yè)轉(zhuǎn)型的重要力量。對于醫(yī)藥電商行業(yè)而言，AI帶來的潛力同樣巨大，這將幫助頭部企業(yè)，迅速地實(shí)現(xiàn)規(guī)模的躍升以及在相關(guān)板塊的突圍。

從上述維度來看，借助本輪的AI浪潮，阿里將會完成估值的重構(gòu)，同樣作為阿里旗下最重要的板塊之一，阿里健康將會迎來估值的修復(fù)。