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在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，支持平臺(tái)企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國際競(jìng)爭(zhēng)中大顯身手”之后，互聯(lián)網(wǎng)中概股的市場(chǎng)表現(xiàn)不算太好。過去兩個(gè)交易日，恒生科技指數(shù)大約下跌了5%，部分熱門公司跌幅超過10%。阿里巴巴是理論上最大的受益對(duì)象之一，因?yàn)樗玫搅松霞?jí)的視察和鼓勵(lì)，但它的股價(jià)也下跌了。有人曾經(jīng)暢想，騰訊、美團(tuán)、滴滴等互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)會(huì)不會(huì)也得到類似的視察和鼓勵(lì)——從實(shí)際情況看，就算得到了，也不會(huì)改變什么。
為什么在重大政策利好公布之后，互聯(lián)網(wǎng)中概股沒有迎來良好表現(xiàn)？原因很多，不過在我看來，有三個(gè)因素是最主要的：
市場(chǎng)早已預(yù)判了對(duì)“平臺(tái)經(jīng)濟(jì)”的松綁，并體現(xiàn)在估值當(dāng)中。
對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的“扶持政策”整體上很有限，產(chǎn)生實(shí)際效果的時(shí)間會(huì)很長。
投資者和互聯(lián)網(wǎng)公司管理層都意識(shí)到，政策并非決定互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)命運(yùn)的唯一因素。
先說第一條。從2022年11月初開始，港股和中概股市場(chǎng)已經(jīng)經(jīng)歷了一波“搶跑”，投資者無非是在賭兩件事情：第一是全面放開，第二是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)松綁。恒生科技指數(shù)從谷底反彈了60%，美團(tuán)、拼多多甚至上漲了一倍左右。因?yàn)?ldquo;人心思漲”，所以提前兌現(xiàn)了大量利好，以至于還需要更多、更具實(shí)質(zhì)性的利好去維持上漲。顯然，“大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的說法尚不足以構(gòu)成這種利好。
可以看到，在經(jīng)歷最近的暴漲和回調(diào)之后，恒生科技指數(shù)和納斯達(dá)克中國金龍指數(shù)大致回到了今年8月的水平——我認(rèn)為這是非常公允的。因?yàn)樵缭诮衲?月，市場(chǎng)上就存在關(guān)于“為平臺(tái)經(jīng)濟(jì)松綁”的大量傳聞，包括但不限于：螞蟻重啟上市、字節(jié)跳動(dòng)上市、滴滴APP上架、騰訊獲得金控牌照、召開高規(guī)格的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)座談會(huì)，等等。由于上述傳聞大部分沒有實(shí)現(xiàn)，市場(chǎng)頗感失望，從7月開始重啟下跌之路，9月以后則進(jìn)入了嚴(yán)重悲觀的殺跌階段。
“全面放開”和“為平臺(tái)經(jīng)濟(jì)松綁”兩件事情，抵消了9月以后的市場(chǎng)悲觀情緒，但無法收復(fù)8月以前的失地。我們都知道，螞蟻尚未重啟上市，字節(jié)跳動(dòng)尚未籌備上市，滴滴APP仍未上架，騰訊仍未獲得金控牌照，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)座談會(huì)的規(guī)格也不高。既然上述發(fā)生于5-6月的預(yù)期仍處于未兌現(xiàn)狀態(tài)，那么互聯(lián)網(wǎng)中概股就很難回到當(dāng)時(shí)的估值水平。
再說第二條。本次經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議沒有再提“反壟斷和反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)”，但是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的監(jiān)管不僅限于“反壟斷和反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)”。只要平時(shí)閱覽新聞，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)下列細(xì)分行業(yè)監(jiān)管措施仍然存在：
游戲版號(hào)的審核趨嚴(yán)及總量控制；
對(duì)直播活動(dòng)（包括但不限于帶貨）的監(jiān)管趨嚴(yán)；
動(dòng)漫番劇、網(wǎng)絡(luò)文學(xué)等網(wǎng)生內(nèi)容的審核趨嚴(yán)；
新聞評(píng)論、視頻彈幕等互動(dòng)性內(nèi)容的先審后發(fā)；
對(duì)Web3.0（包括但不限于NFT）這一敏感賽道維持強(qiáng)監(jiān)管。
當(dāng)然，市場(chǎng)上總是存在很多樂觀預(yù)期，例如認(rèn)為12月以后版號(hào)發(fā)放將大幅放寬，以及上海自貿(mào)區(qū)將啟動(dòng)NFT交易試點(diǎn)等。很可惜，這些樂觀預(yù)期也沒有實(shí)現(xiàn)；沒有任何證據(jù)顯示它們有一天能實(shí)現(xiàn)。
必須強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)：游戲版號(hào)、直播、網(wǎng)生內(nèi)容、Web3.0等方面的監(jiān)管，與“反壟斷和反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)”完全不是一回事。認(rèn)為后者放寬了，前者就一定會(huì)放寬，那是嚴(yán)重缺乏常識(shí)的體現(xiàn)。以游戲版號(hào)為例，目前市場(chǎng)最樂觀的預(yù)期，也不過是恢復(fù)到每月發(fā)放70個(gè)、每年發(fā)放約850個(gè)版號(hào)，尚不及2020年度的一半，僅相當(dāng)于2017年度（版號(hào)荒之前的最后一年）的八分之一。即便在這種情況下，進(jìn)口游戲版號(hào)停發(fā)、游戲內(nèi)容審核趨嚴(yán)、游戲出海和國內(nèi)市場(chǎng)難以兩全的形勢(shì)也仍然沒有改變。
在暴跌之后“人心思漲”的環(huán)境下，市場(chǎng)當(dāng)然會(huì)忽視上述問題，站在極度樂觀的一邊。但是，當(dāng)估值有所修復(fù)之后，市場(chǎng)就會(huì)越來越理智，以越來越挑剔的眼光看待問題。市場(chǎng)在期待關(guān)于扶持互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的更多細(xì)節(jié)，但是本次經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議沒有提供這樣的細(xì)節(jié)。對(duì)比一下就知道了：
對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)，本次會(huì)議提出了“支持住房改善”，“扎實(shí)做好保交樓”，“防范化解優(yōu)質(zhì)房企頭部風(fēng)險(xiǎn)”，“推動(dòng)房地產(chǎn)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡”。
對(duì)于新能源行業(yè)，本次會(huì)議提出了“加快建設(shè)規(guī)劃新型能源體系”，“在落實(shí)碳達(dá)峰碳中和目標(biāo)任務(wù)過程中鍛造新的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”，“支持新能源汽車”，“加強(qiáng)新能源……等前沿技術(shù)研發(fā)”。
對(duì)于制造業(yè)，本次會(huì)議提出了“圍繞制造業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，找準(zhǔn)關(guān)鍵核心技術(shù)和零部件薄弱環(huán)節(jié)”，“提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)分工中的地位和競(jìng)爭(zhēng)力”。
中概股投資者是多么希望關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)也能有如此豐富的細(xì)節(jié)提法?。『芸上?，這并非現(xiàn)階段的重點(diǎn)。事實(shí)上，在整個(gè)會(huì)議公報(bào)中，關(guān)于“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的全部內(nèi)容僅有一句話、四十二個(gè)字。這一句話的意義固然不容低估，可也不宜過分高估?；蛟S各級(jí)主管部門將據(jù)此制訂更詳細(xì)的方案，但這個(gè)過程大概要持續(xù)很久，實(shí)際效力還很難判斷。
再說第三條。對(duì)于任何國家的任何行業(yè)的發(fā)展而言，產(chǎn)業(yè)政策都是一個(gè)決定性因素，但絕不是唯一決定性因素。有些時(shí)候，產(chǎn)業(yè)政策能決定一個(gè)行業(yè)的下限，例如過去一段時(shí)間的國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)；有些時(shí)候，產(chǎn)業(yè)政策能決定一個(gè)行業(yè)的上限，例如過去一段時(shí)間的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。然而，出于經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本規(guī)律，產(chǎn)業(yè)政策不太可能同時(shí)決定一個(gè)行業(yè)的上限和下限。
在2020年第四季度平臺(tái)經(jīng)濟(jì)反壟斷提出的時(shí)候，資本市場(chǎng)最關(guān)心的是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的上限問題。隨著時(shí)間推移，尤其是2022年以來全球性的通貨膨脹、貨幣緊縮和經(jīng)濟(jì)下行，資本市場(chǎng)顯然更關(guān)心互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的下限。換句話說，即便互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)被全面“松綁”了，投資者也懷疑它們的內(nèi)生增長能力。畢竟，任何互聯(lián)網(wǎng)公司的發(fā)展都離不開所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境?？隙〞?huì)有人說，出海是一個(gè)很好的選擇——可是請(qǐng)記住，2022年的互聯(lián)網(wǎng)出海難度也已經(jīng)比2020年大幅提升，競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，終端需求卻大不如前。
上面討論的都是行業(yè)基本面。眾所周知，決定上市公司估值的不僅有基本面，還有市場(chǎng)面。絕大部分互聯(lián)網(wǎng)公司都在美股和港股上市，所以它們面對(duì)的主要是美元投資者的市場(chǎng)面。2020-2021年，許多內(nèi)地投資者曾天真地認(rèn)為，隨著港股通范圍的不斷擴(kuò)大，南下資金已經(jīng)可以單獨(dú)撐起互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的估值了——用一句時(shí)髦的話說，就是“人民幣投資者掌握了互聯(lián)網(wǎng)定價(jià)權(quán)”。然而，2022年前三個(gè)季度的市場(chǎng)表現(xiàn)已經(jīng)證明了上述觀點(diǎn)是何等荒誕不經(jīng)。
既然互聯(lián)網(wǎng)中概股主要面臨的還是美元市場(chǎng)面，那么來自A股市場(chǎng)的噪音很大程度上是可以忽略的，因?yàn)樗鼈儍H能以星期或月份為單位影響股價(jià)，在季度以上的時(shí)間周期幾乎毫無影響。在長期，對(duì)投資者和上市公司制約最大的還是下面兩個(gè)因素：
美元的加息周期可能比想象的長，周期結(jié)束時(shí)的利率也可能比想象的高。華爾街本來預(yù)期2023年下半年將進(jìn)入新的降息周期，現(xiàn)在的一致預(yù)期已經(jīng)變成了2024年上半年。中國的降息周期雖然遠(yuǎn)遠(yuǎn)早于美國，但是很遺憾，內(nèi)資市場(chǎng)面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的影響非常有限。
美國的經(jīng)濟(jì)衰退可能比想象的更劇烈，這可能給價(jià)值投資者創(chuàng)造一個(gè)極好的長期買入機(jī)會(huì)——如果他們屆時(shí)還沒有破產(chǎn)的話。整個(gè)2024年，美國經(jīng)濟(jì)都可能非常疲軟，而我們都知道，當(dāng)美國經(jīng)濟(jì)疲軟的時(shí)候，全世界的經(jīng)濟(jì)都別想好過，包括依賴美元資本的國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)圈子也是如此。
過去兩個(gè)多月，我與十幾家互聯(lián)網(wǎng)公司（分屬不同賽道）的一線從業(yè)者進(jìn)行了熱烈而坦率的討論。從游戲到電商、從出海到境內(nèi)消費(fèi)，從業(yè)者都對(duì)自己的賽道抱著謹(jǐn)慎的態(tài)度。沒有人期待寒冬會(huì)很快結(jié)束，也沒有公司打算迅速恢復(fù)擴(kuò)張態(tài)勢(shì)。你當(dāng)然可以說，資本市場(chǎng)的短期漲跌可以與基本面自身 無關(guān)（只與市場(chǎng)預(yù)期有關(guān)）；但是在完全缺乏基本面支撐的情況下，我無法想象市場(chǎng)估值修復(fù)如何持續(xù)。
不要忘記，就在最近兩個(gè)星期，一家中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭的大股東重啟了減持計(jì)劃，另一家巨頭的聯(lián)合創(chuàng)始人也決定拋售價(jià)值2.6億美元的股票。他們的判斷不一定總是正確的，但他們掌握的信息肯定比我們更多。或許他們對(duì)2023年抱有的觀點(diǎn)與市場(chǎng)主流意見不一致。
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2)單個(gè)帳號(hào)多次發(fā)布包含垃圾廣告的內(nèi)容；
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3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治病；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢(shì)，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào)，或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對(duì)本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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