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誰會是中國版英偉達？
資本市場一度通過一輪暴漲來集體押注，包括海光信息、寒武紀為首的AI芯片龍頭一飛沖天。1月7日，二者領(lǐng)銜A股反彈，各自大漲10%作用，再度成為市場關(guān)注焦點。
百舸爭流，誰能笑到最后？
海光信息屬于中科系，目前為A股市值最大的芯片企業(yè)（寒武紀排名第二）。主營產(chǎn)品為通用處理器CPU和協(xié)處理器DCU（屬于AI處理器，部署在服務(wù)器集群或數(shù)據(jù)中心，為應(yīng)用程序提供高算力）。
2023年三季度，海光DCU系列“深算二號”發(fā)布，相較深算一號，性能提升超100%，并實現(xiàn)大數(shù)據(jù)處理、人工智能等領(lǐng)域的商業(yè)化應(yīng)用。
按照代際區(qū)分，海光CPU有7000系列、5000系列、3000系列，DCU主要為8000系列。據(jù)2021年披露，公司7000系列收入為15億元，占比總營收的65%，8000系列收入為2.39億元，占比為10.3%。2022年改變統(tǒng)計口徑，CPU、DCU均列為高端處理器業(yè)務(wù)，未在單獨披露。
2014年成立以來，海光信息業(yè)績增長很快。2021年實現(xiàn)利潤扭虧為盈，為3.27億元，到2024年前三季度，已經(jīng)升至15.26億元，營收從同期的23.1億元增長至61.37億元。
海光信息盈利能力也持續(xù)走升。截止2024年三季度末，毛利率為65.63%，較2019年提升28.3%。橫向?qū)Ρ瓤矗撁蕿锳股半導(dǎo)體板塊市值TOP50中最高，超過寒武紀的55%、北方華創(chuàng)的44%，中微公司的42%以及中芯國際的17.6%，可見該領(lǐng)域競爭壁壘頗高。
凈利率方面，2024Q3為34.33%，保持上升勢頭，較2021年大幅提升15.39%。其中，銷售費用率極低，最新僅為1.96%（寒武紀為22%，且維持上升勢頭），可見產(chǎn)品競爭力強，供不應(yīng)求。前三季度，研發(fā)投入為21.68億元，研發(fā)費用率為29.56%，位居行業(yè)前列。
海光信息作為國產(chǎn)AI芯片第一梯隊，已充分受益于AI需求大爆發(fā)，業(yè)績增長、盈利能力持續(xù)走好。
此外，在卡脖子、國產(chǎn)替代背景下，被外資巨頭拿走的AI芯片市場蛋糕，也需要由海光為首的本土企業(yè)替代，成長潛力較大，因此市場也愿意給予高估值。
2024年12月25日，市場傳言海光“深算三號”已在大廠進行測試。海光DCU有類CUDA架構(gòu)優(yōu)勢，一旦測試通過，可快速上量。這一消息引爆了海光股價，在當日大漲超11%，刷新歷史新高。
要知道，字節(jié)在2024年采購了23萬張英偉達芯片，在全球范圍內(nèi)僅次于微軟的48.5萬張（騰訊排在第三），比Meta、谷歌等科技巨頭都要多。這些國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)大廠一旦將AI芯片需求轉(zhuǎn)向國內(nèi)廠商，其業(yè)績景氣度會很高。
在AI芯片領(lǐng)域，海光信息還有諸多國產(chǎn)競爭對手，包括華為海思、寒武紀等大廠。尤其是寒武紀，資本市場給予及其樂觀的預(yù)期，最新市值達到近3000億元。
具體來看，寒武紀營收結(jié)構(gòu)主要分為智能終端處理器IP、智能計算集群系統(tǒng)、云端產(chǎn)品線以及邊緣產(chǎn)品線。
2017-2018年，寒武紀進入華為生態(tài)圈，后者智能終端芯片麒麟970采用的是前者的NPU芯片。在此期間，寒武紀的收入基本全來自于華為，即智能終端處理器IP業(yè)務(wù)。但華為后來自研NPU，寒武紀這塊業(yè)務(wù)逐步歸零。
2023年，寒武紀智能計算集群系統(tǒng)收入為6.05億元，占總收入的85%，主要為地方政府的一些算力基礎(chǔ)設(shè)施（基于自身云端產(chǎn)品、基礎(chǔ)系統(tǒng)軟件平臺，再集成其他終端設(shè)備而成）。但該業(yè)務(wù)在去年AI需求大爆發(fā)之下，僅增長31%，且收入絕對值偏小。
當然，市場最為期待的還是寒武紀的云端產(chǎn)品線——訓練芯片（思元290）、推理芯片（思元100、思元270、思元370、思元590等）。其中，思元590于2023年發(fā)布，采用ASIC架構(gòu)，功耗低、效率高，幾乎支持當前所有主力大模型，綜合性能對標英偉達的核心產(chǎn)品A100。
然而，寒武紀云端產(chǎn)品線在去年反而同比下滑60%，僅0.9億元。主要是因為2022年底受到美國制裁，產(chǎn)品相關(guān)供應(yīng)鏈受到重創(chuàng)。
可見，至少截至24年Q3前，寒武紀相關(guān)AI芯片，與華為系實打?qū)嵁a(chǎn)生較大規(guī)模相去甚遠。未來，寒武紀能不能脫穎而出，存在不確定性。
一方面，寒武紀在2023年以來的AI大模型、地方主導(dǎo)的智算中心集群等大規(guī)模需求爆發(fā)之下，并沒有撈到什么好處。
另一方面，寒武紀在綁定下游服務(wù)器企業(yè)、共同開拓市場層面，尚存挑戰(zhàn)，需要切實證明。目前AI服務(wù)器生態(tài)主要分為華為系、中科系（海光信息綁定了中科曙光、浪潮信息、新華三等大批下游服務(wù)器廠商），如是，寒武紀的生態(tài)圈構(gòu)建格外重要。
如此基本面，資本市場極為狂熱，將寒武紀視為中國版的英偉達。截止1月2日，寒武紀市銷率PS近400倍（PS主要用于評估那些尚未盈利或盈利不穩(wěn)定的高成長性企業(yè)的價值），毫無疑問創(chuàng)下上市以來最高水平。
橫向?qū)Ρ瓤矗９庑畔S為39.4倍，英偉達PS為29倍。再看OpenAI，2024年全年營收預(yù)估為37億美元，按照2024年10月新一輪估值的1570億美元來推算，PS為24倍。這些科技公司的PS遠遠不及寒武紀，可見后者估值出現(xiàn)了較為嚴重的泡沫，需要海量業(yè)績熨平。
復(fù)盤寒武紀過去股價表現(xiàn)，可以較為清晰地發(fā)現(xiàn)，其大漲走勢更多是由市場狂熱的資金面驅(qū)動。在2023年1月之前，寒武紀股價因基本面惡化，股價一度大跌近80%。之后，遇到AI行情大爆發(fā)，股價在短短一個季度之內(nèi)飆升400%。
之后，股價一路狂瀉至2024年年2月初，累計跌幅高達60%。隨后開啟反彈，直到9月24日，徹底伴隨大市爆發(fā)而爆發(fā)——最近3個月，股價大漲逾200%。
當然，公司有泡沫不一定馬上就破，完全有可能繼續(xù)上漲，就如同食品飲料在2021年2月之前，長達數(shù)月之內(nèi)，多家核心龍頭估值在100倍以上，而后才經(jīng)過長達四年泡沫出清過程，現(xiàn)在回到20倍出頭。
其實，A股半導(dǎo)體板塊在短短3個月時間內(nèi)一度大漲超70%，最新PE估值為84.7倍，出現(xiàn)了較為明顯估值溢價，較2022年10月本輪低點的30倍反彈180%以上。當然，半導(dǎo)體龍頭，諸如海光信息、寒武紀則上漲了300%、1000%。
對于半導(dǎo)體龍頭，有人這樣去形容——千金買馬骨，本身不值那么多，但國家要樹立典型，吸引資本、人才涌入，龍頭估值溢價就特別多。這其實也是市場主力資金容易形成共識的重要因素。等核心卡脖子技術(shù)被陸續(xù)攻破后，外部不再形成制約時，半導(dǎo)體溢價或許就會消失了。
當前，半導(dǎo)體面臨兩個較大風險點。一方面，A股市場基于預(yù)期將央行、財政部等出臺的一攬子政策對經(jīng)濟基本面復(fù)蘇的重磅利好，基本都打進價格里面去了，未來將考驗業(yè)績落地成效。
從11月、12月相關(guān)宏觀數(shù)據(jù)看，未來弱復(fù)蘇概率更大，疊加特朗普上任后加征關(guān)稅尚無有效定價，市場整體一旦面臨調(diào)整壓力，那么半導(dǎo)體板塊難以獨善其身。
另一方面，A股半導(dǎo)體（尤其是AI龍頭），主要隱射美股。在《英偉達的麻煩還在后頭？》一文中，我們提出英偉達業(yè)績高成長性的邏輯存在隱患——畢竟樹不能天到天上去，量維度上，在應(yīng)用場景有限的局面下，GPU大規(guī)模持續(xù)高額采購可能并不現(xiàn)實；價維度上，幾乎必然會進入降價周期中去。
英偉達數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)面臨兩方面威脅。其一，AMD、華為等科技巨頭競爭；其二，美國頭部科技巨頭有意通過自研降低對英偉達的高度依賴。
當前，第二大威脅已經(jīng)成為現(xiàn)實。谷歌找到博通開發(fā)TPU，微軟找到Marvel合作，微軟自研“CPU+GPU+DPU”，而基礎(chǔ)均建立在ASCI(高度定制化芯片)。在ASCI市場上，博通是全球老大，市占率為60%左右，Marvel占比15%左右。
ASCI與GPU屬于不同技術(shù)路線，前者伴隨著美國科技大廠親自下場自研，ASCI在推理市場份額有望上升，而GPU有望下降。據(jù)機構(gòu)預(yù)測，英偉達當前在推理市場市占率為80%，在2028年有望下降至50%。
AI芯片競爭格局生變，而資本市場當前極為亢奮，給予英偉達很高估值，對于業(yè)績增長也非常樂觀——市場主流預(yù)期英偉達2025年營收增速達到55%至1914.5億美元。
這其實便是預(yù)期差。英偉達一旦業(yè)績稍低于預(yù)期，便會出現(xiàn)估值殺。倘若如是演繹，這對A股相關(guān)半導(dǎo)體龍頭，尤其是寒武紀，乃至海光信息——這類估值泡沫很高的公司或有較大殺傷力。因此，當前更多的應(yīng)該看到股價暴漲之后的風險。
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2)存在事實夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機構(gòu)或個人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運、使用迷信方式治病；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風水等問題進行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標題之間存在嚴重不實或者原意扭曲；
3)使用夸張標題，內(nèi)容與標題嚴重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
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三、申訴
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