來源|科技與生活

在之前《價(jià)值事務(wù)所》的文章“又一輪史詩級牛市正在孕育，未來兩年大A必將領(lǐng)漲全球”中所長有講，萬事萬物皆周期，只是有的周期現(xiàn)象非常明顯，有的不那么明顯而已，哪有這么多這次不一樣，事后看來，其實(shí)每次都還是一樣的，畢竟主宰周期的核心底層邏輯是人性，只要人性不變，周期就一定存在，周而復(fù)始、循環(huán)往復(fù)，永不改變。

生物醫(yī)藥行業(yè)就是一個(gè)典型的強(qiáng)周期行業(yè)，只是每每到行業(yè)遭遇困境時(shí)，大家都將他的周期性質(zhì)全忘光了。

美國的XBI生科指數(shù)（可以理解為美國的創(chuàng)新藥指數(shù)，下圖為追蹤生科的ETF走勢情況），自2021年2月見頂，而后一路不帶回頭地跌到2022年5月底，再然后，便是長達(dá)一年多的橫盤，一直反復(fù)到2023年10月，全程相當(dāng)于熊了2年8個(gè)月。

在其快速下跌乃至后續(xù)橫盤的過程中，美國的投資者也是一片悲觀，認(rèn)為創(chuàng)新藥行業(yè)將集體面臨破產(chǎn)，同香港市場類似，大量創(chuàng)新藥企業(yè)破凈（賬上現(xiàn)金比市值還高）。那時(shí)候，所長還專門問過幾家美國機(jī)構(gòu)，他們的說法是：現(xiàn)金有啥用？這些Biotech又不能自我造血，即便賬上有現(xiàn)金，但很快也會化作研發(fā)經(jīng)費(fèi)、廠房設(shè)備、相關(guān)人才……如若后續(xù)融資大環(huán)境惡化，公司的資金很快便會消耗完畢，最終走向破產(chǎn)。

聽起來好有道理哦！

然后呢？

然后就是產(chǎn)業(yè)資本下場抄底了，歐美的一眾跨國大藥企紛紛斥資下場撿白菜，甚至還出現(xiàn)了阿斯利康以12億美元超高溢價(jià)收購中國創(chuàng)新藥企亙喜生物（亙喜生物在納斯達(dá)克上市）的情況，交易對價(jià)中的現(xiàn)金首付部分的交易價(jià)值約為10億美元，相比亙喜生物在2023年12月22日（12月23日官宣的）的收盤價(jià)溢價(jià)62%。

也是受到產(chǎn)業(yè)資本入場的影響（不出意外，2023年跨國大藥企并購案應(yīng)該是近幾年新高），市場情緒開始好轉(zhuǎn)，XBI指數(shù)快速上漲，連續(xù)大漲兩個(gè)月，全球投融資開始恢復(fù)。

按照藥明生物的說法：根據(jù)現(xiàn)在Q4的數(shù)據(jù)，感覺春天已經(jīng)不遠(yuǎn)了。就藥明生物新增項(xiàng)目數(shù)情況而言，2023Q4確實(shí)是全年新增項(xiàng)目數(shù)最多的一個(gè)季度（10、11兩個(gè)月就新增項(xiàng)目30個(gè)）。

就在一個(gè)季度前，美國投資者也是各種看空XBI，做空的不計(jì)其數(shù)，但也就短短一兩個(gè)月時(shí)間，情緒便反轉(zhuǎn)了。

如今香港、大A的醫(yī)藥資產(chǎn)，又何嘗不是如此？

畢竟生物醫(yī)藥是極具全球化屬性的行業(yè)，國內(nèi)外投融資環(huán)境步調(diào)基本一致（尤其近些年隨著國內(nèi)生物醫(yī)藥行業(yè)與全球越發(fā)接軌，兩者步調(diào)就更加一致了），所以，當(dāng)下的XBI，未嘗不是明天的恒生醫(yī)療保健、全指醫(yī)療……

01獨(dú)一無二的超級賽道

前文說到生物醫(yī)藥是一個(gè)強(qiáng)周期行業(yè)，至于為什么會如此，道理也很簡單。

一款創(chuàng)新藥的研發(fā)動(dòng)輒十年，相當(dāng)于一家新興的Biotech很可能自成立起的十年乃至更長時(shí)間都無法盈利、無法實(shí)現(xiàn)自我造血，只能長期依賴外部資金。

國內(nèi)最典型的案例莫過于百濟(jì)神州，這家公司成立于2010年，到現(xiàn)在2024年了，可他仍然是虧損的，最樂觀的預(yù)計(jì)恐怕都要到2026、2027才能盈利。

而資本是逐利的，只有看到賺錢效應(yīng)，他才愿意進(jìn)來，所以，往往生物醫(yī)藥一級投融資市場同二級關(guān)系十分緊密，只有大家看到二級市場有利可圖、有暴利可圖，才會大把大把地往一級砸錢，一旦他們看到行業(yè)無利可圖，如新技術(shù)遲遲落不了地、行業(yè)變卷、利潤變差，又會立馬奪路而逃，爭相踩踏，因此，全球的生物醫(yī)藥行業(yè)都呈現(xiàn)非常典型的周期特征，這個(gè)周期特征同二級市場的行情起伏可以說完全一樣。

但醫(yī)藥行業(yè)和別的強(qiáng)周期行業(yè)非常不一致的一點(diǎn)在于，整個(gè)行業(yè)的容量一直在變大，醫(yī)藥領(lǐng)域投融資額雖然短期有反復(fù)，但長期一直保持著非?？捎^的速度在增長，而這個(gè)增速遠(yuǎn)超GDP。

誰讓生物醫(yī)藥是永續(xù)性增長行業(yè)，永遠(yuǎn)不會缺需求。別的行業(yè)都有天花板說，格力電器在10年前就有空調(diào)天花板論，牛奶行業(yè)近些年有人口下滑說，就連茅臺都逃不過人口壓力論。但獨(dú)獨(dú)醫(yī)療，你聽不到任何天花板論的說法，迄今為止，人類完全攻克的疾病可以說幾乎沒有，當(dāng)下所有疾病的治療手段或多或少都有不足之處，更別提阿爾茲海默等不治之癥了。

毫不夸張地說，在人類整個(gè)群體實(shí)現(xiàn)長生不老、百毒不侵之前，生物醫(yī)藥行業(yè)的容量就是無限的，只要全球的財(cái)富越來越多，那里面的絕大多數(shù)就一定會涌入生物醫(yī)藥行業(yè)，甚至完全可以說，人類的終究追求、財(cái)富的終極去處就是生物醫(yī)藥。

看看古代的帝王，秦皇漢武，當(dāng)他們的事業(yè)達(dá)到巔峰后，最后都干了些什么？求神拜佛、廣招方士、煉丹訪仙……而當(dāng)下全球的富豪在錢多得花不完以后，他們又都在干什么呢？

億萬富翁 Yuri Milner、亞馬遜創(chuàng)始人貝佐斯斥巨資投資抗衰老公司Altos Labs（這家公司剛成立，毛也沒有就拿了30億美元融資）；李嘉誠花2500萬美元投資美國一家研發(fā)抗衰老補(bǔ)劑的企業(yè)，且自己長期服用該補(bǔ)劑（這玩意吃一年156萬美元）；硅谷大佬布萊恩·約翰遜每年花費(fèi)近200萬美元來追求永葆青春，甚至還嘗試過和他17歲的兒子進(jìn)行換血……

我們看了帝王富豪，也不妨調(diào)個(gè)頭來看看一些上市企業(yè)。增長壓力較為明顯的家電企業(yè)，基本上都有把觸手伸進(jìn)醫(yī)療行業(yè)，典型如海爾集團(tuán)，旗下?lián)碛凶龃笮歪t(yī)療設(shè)備的上市公司海爾生物、綜合醫(yī)院的盈康生命不說，近期還成為了血制品頭部企業(yè)上海萊士的大股東；隔壁的美的集團(tuán)也是大型醫(yī)療設(shè)備萬東醫(yī)療的大股東；奧克斯也擁有做康復(fù)醫(yī)療醫(yī)院的上市公司三星醫(yī)療……

阿里、京東、百度、騰訊、美團(tuán)、拼多多等互聯(lián)網(wǎng)大廠在醫(yī)療方面的布局咱就更不必提了。

所以，雖然醫(yī)藥行業(yè)每隔幾年就有一個(gè)周期，但長期來講，就是不斷往上的，整個(gè)池子越來越大。

不論是歐美、日韓還是我國過去幾十年，醫(yī)藥行業(yè)的增速都大幅跑贏了大盤，屬于同消費(fèi)并駕齊驅(qū)、最盛產(chǎn)長期大牛的行業(yè)。

02全球包括國內(nèi)醫(yī)藥新周期即將開啟

前文說到，醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)具有明顯周期屬性但卻長期向上的行業(yè)。

不過，在過去，咱們國內(nèi)同海外的生物醫(yī)藥行業(yè)周期不太同步，海外的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)更為成熟，因此其周期更多是圍繞著技術(shù)而產(chǎn)生的。

其技術(shù)周期的特征非常符合下面這張圖，即HYPE CYCLE模型，這個(gè)模型基本適用于所有在資本市場上引起大家興趣的新技術(shù)。

第一個(gè)階段，新技術(shù)剛出來，但大部分人都還沒意識到，只有該技術(shù)核心圈子里的人才清楚他的價(jià)值所在；

第二個(gè)階段，這個(gè)技術(shù)開始逐步為眾人所知，大家都覺得它要改變世界，即便毛也沒有，先漲再說，最后漲到一個(gè)讓人看不懂的\不可思議的高度，而在“全民狂熱”下，很快也會出現(xiàn)一大堆入局的企業(yè)、資金。

第三個(gè)階段，一方面他們漲得太高，讓不少人感受到了危險(xiǎn)，另一方面新技術(shù)遲遲落不了地，大家耐心耗盡，于是資本、參與者陸續(xù)撤退，而后該技術(shù)即便再能“改變世界”，大家也都視而不見，甚至認(rèn)為這是騙子。

第四個(gè)階段，上一波入局的人并非個(gè)個(gè)是想進(jìn)來撈一把的“投機(jī)客“，也真有人在埋頭做事，通過這些人堅(jiān)持不懈的努力，真的獲得了不少成果并實(shí)現(xiàn)收益，新技術(shù)開始落地并進(jìn)入大家生活，相應(yīng)板塊重新上漲，由于新技術(shù)帶來的產(chǎn)品放量迅猛，所以相應(yīng)企業(yè)上漲飛快，追都追不贏。

仔細(xì)復(fù)盤一下，是不是新能源、區(qū)塊鏈、互聯(lián)網(wǎng)、AI都正在或已經(jīng)經(jīng)歷完了上述階段？

海外的生物醫(yī)藥投資周期更多是圍繞HYPE CYCLE模型的技術(shù)周期而動(dòng)，國內(nèi)呢，由于醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)不夠成熟，周期更多是“追趕式的”，大體可以用中國特色神藥——普通仿制藥——差異化特藥——仿制藥/低質(zhì)創(chuàng)新藥——高價(jià)值原發(fā)性創(chuàng)新藥這么五個(gè)大階段來概括。

不過，隨著國內(nèi)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈越發(fā)成熟，整體也越發(fā)同國際接軌，咱們的生物醫(yī)藥周期往后將同海外越發(fā)趨同，而且所長認(rèn)為，就是這一波往后，咱們國內(nèi)的生物醫(yī)藥周期就應(yīng)當(dāng)會同海外同步了，畢竟到現(xiàn)在，我國基本已經(jīng)完成了完全同國際化接軌的高價(jià)值原發(fā)性創(chuàng)新階段的轉(zhuǎn)型。

在當(dāng)下創(chuàng)新藥早期研發(fā)階段，咱們國內(nèi)已經(jīng)屬于全球領(lǐng)先了，甚至不少細(xì)分領(lǐng)域，如XDC，我們已經(jīng)超越了歐美，十年后，待這些藥物陸續(xù)上市放量，我們或許就可以看到，全球頭部藥品都是made in China。對此，之前《價(jià)值事務(wù)所》文章“調(diào)整結(jié)束即將反攻！大A正迎來史無前例的大機(jī)遇，2個(gè)核彈級別大利好！”已經(jīng)有詳細(xì)闡述，這里不做復(fù)述，沒讀過文章的朋友可以通過傳送門回去學(xué)習(xí)。

我們看下圖，近兩年，中國生物科技指數(shù)CBI也確實(shí)同XBI的走勢較為一致。

就當(dāng)下而言，恒生醫(yī)療保健指數(shù)經(jīng)歷了近3年的下跌，目前正處于近10年最低的位置。

而在美聯(lián)儲降息預(yù)期提升（醫(yī)藥對利率變化是非常敏感的，這點(diǎn)前文有講）、產(chǎn)業(yè)資本下場抄底給行業(yè)注入不少增量資金、減肥藥/阿爾茲海默/mRNA CAR -T療法/mRNA癌癥疫苗接連迎來突破，給予行業(yè)一個(gè)又一個(gè)重磅利好的當(dāng)下，隔壁的XBI已經(jīng)開始暴力反彈，那么，國內(nèi)醫(yī)療行業(yè)的春天還會遠(yuǎn)么？