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金·法瑪在上世紀(jì)70年代提出的有效市場(chǎng)假說(shuō),通常意義上被認(rèn)為是現(xiàn)代資本市場(chǎng)運(yùn)行的基礎(chǔ)要義:功能健全的股票市場(chǎng),一切有價(jià)值的信息都會(huì)反映在股價(jià)走勢(shì)當(dāng)中,其中包括企業(yè)當(dāng)前和未來(lái)的價(jià)值。
但從微觀層面來(lái)看,全世界絕大多數(shù)市場(chǎng)的標(biāo)的,每時(shí)每刻都處在交易波動(dòng)中。從某種意義上講,投資者主觀判斷決定了股票的波動(dòng)率,這一點(diǎn)不可避免,從而總會(huì)出現(xiàn)企業(yè)披露的信息和市值出現(xiàn)認(rèn)知背離。
過(guò)去幾年間,中國(guó)最大的房產(chǎn)中介貝殼(NYSE:BEKE),市場(chǎng)表現(xiàn)總是充滿“意外”——2023年表現(xiàn)良好,以光速扭虧,但卻沒(méi)有得到市場(chǎng)的認(rèn)可,現(xiàn)階段的估值遠(yuǎn)低于上市初的估值。
但就在剛剛過(guò)去的2024,中概互聯(lián)市值前十的企業(yè)當(dāng)中,貝殼又是唯一一家營(yíng)收負(fù)增長(zhǎng)的同時(shí),保持了市值正增長(zhǎng)。
我們今天來(lái)嘗試分析下兩個(gè)問(wèn)題:
1.為什么貝殼能在行業(yè)前景相對(duì)悲觀的情況下維持增長(zhǎng)。
2.又為何在業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)樂(lè)觀的情況下,市值表現(xiàn)不盡如人意。
正如左暉那句名言“做難而正確的事”一樣,地產(chǎn)中介乃至整個(gè)中介行業(yè),最典型的特征便是,這本身就是一門艱難而正確的生意。
先來(lái)聊聊艱難的點(diǎn),由上而下分為三層:
首先是最顯性的影響,地產(chǎn)中介作為最依賴地產(chǎn)交易的基層行業(yè),毫無(wú)疑問(wèn)是地產(chǎn)周期最大的受害者。
盡管過(guò)去兩年地產(chǎn)行業(yè)的利好政策頻出,但顯然現(xiàn)階段的地產(chǎn)市場(chǎng)需要經(jīng)歷足夠長(zhǎng)的時(shí)間才能進(jìn)一步消化政策。根據(jù)中房網(wǎng)的統(tǒng)計(jì),2024年商品房銷售面積下降至近十年最低的區(qū)間,銷售額也遠(yuǎn)不及2016年。
最直觀的影響便是,以貝殼、我愛(ài)我家、世聯(lián)行為首的房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)服務(wù)板塊,過(guò)去三年的整體營(yíng)收規(guī)模下降了20.89%。
暫時(shí)性的沒(méi)有生意可做,是地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人遇見(jiàn)的第一個(gè)難題。
其次,行業(yè)規(guī)模的收縮加速了中介行業(yè)的出清。
上世紀(jì)90年代以來(lái),商品房市場(chǎng)和金融市場(chǎng)逐步放開(kāi),保險(xiǎn)市場(chǎng)和地產(chǎn)市場(chǎng)的迅速膨脹,相應(yīng)的人才缺口也逐步擴(kuò)大,全民經(jīng)紀(jì)人的概念深入人心,從剛畢業(yè)的大學(xué)生,到退休居家的老婦,搖身一變都成為了所謂的經(jīng)紀(jì)中介。
顯然,現(xiàn)階段的市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)很難支撐如此龐大的從業(yè)群體了,根據(jù)安居客研究院的數(shù)據(jù),以去年上半年為節(jié)點(diǎn),過(guò)去12個(gè)月中有11個(gè)月出現(xiàn)了店均人環(huán)比下滑。
保不住工作,是比沒(méi)有生意更困難的處境。
最后,短期內(nèi)快速潮起潮落帶來(lái)的不確定性,很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)都沒(méi)有建立完整的交易秩序,也容易讓從業(yè)者和投資者很難認(rèn)清中介的價(jià)值。
正如前文所敘,與歐美市場(chǎng)成熟而專業(yè)的地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)不同的是,我國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張速度過(guò)快,經(jīng)紀(jì)行業(yè)從業(yè)門口較低,龐大的從業(yè)人口帶來(lái)的是過(guò)度的不專業(yè)。消費(fèi)者對(duì)中介這一行業(yè)的負(fù)面濾鏡越來(lái)越嚴(yán)重。
疊加早年間金融工具和地產(chǎn)市場(chǎng)的不完善,負(fù)面輿論不斷,讓普羅大眾對(duì)中介行業(yè)產(chǎn)生了天然的不信任感。
至于中介為何總是顯得咄咄逼人,不斷騷擾客戶,除了薪酬外,另一個(gè)問(wèn)題是市場(chǎng)的交易制度也不完善,買家賣家也不愿意遵循交易規(guī)則,跳單逃單,繞過(guò)中介的交易越來(lái)愈多。
在去年出版的劉青松老師所著《為房癡狂:16位房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人口述實(shí)錄》中,地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人遇到最糟心的問(wèn)題,普遍都是跳單。作為依靠提成吃飯的中介們,所有的KPI就只有成交,之前所有的努力幾乎得不到合理的量化。
因此會(huì)出現(xiàn)極端的經(jīng)紀(jì)人,在遭遇跳單行為后,不惜買一個(gè)帳篷住在客戶家門口討薪,甚至愿意花費(fèi)數(shù)年時(shí)間找跳單的客戶要說(shuō)法,對(duì)外顯得匪氣十足。
不夠穩(wěn)定的收入趨勢(shì),進(jìn)一步導(dǎo)致從業(yè)人員流動(dòng)速度過(guò)快,專業(yè)性進(jìn)一步下滑。安居客《2024年百萬(wàn)房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人生存報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示,能夠長(zhǎng)期從事經(jīng)紀(jì)中介業(yè)務(wù)的從業(yè)這(10年以上)占比僅為15%左右,大部分從業(yè)者將中介是為職業(yè)跳板。
缺乏長(zhǎng)期專業(yè)的人才,從業(yè)者看不到未來(lái),過(guò)度重視眼前的利益,導(dǎo)致中介行業(yè)職業(yè)化發(fā)展緩慢,是最深層的困難。
盡管中介在普世世界觀中,是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)快速擴(kuò)張新興的職業(yè),是不穩(wěn)定的代名詞。但翻看歲月的史書,中介其實(shí)是一個(gè)專業(yè)性強(qiáng)、歷史悠久的剛需行業(yè)。
從西周時(shí)期伊始,便有中介這一行當(dāng),根據(jù)《周禮地官質(zhì)人》記載:“質(zhì)人掌成市之貨賄:人民、牛馬、兵器、珍異。凡賣儥者質(zhì)劑焉”。質(zhì)人兼具管理市場(chǎng)和撮合交易的職能。
中介發(fā)展到東漢時(shí)期,職業(yè)性越來(lái)越強(qiáng)。駔檜一詞平凡出現(xiàn)在文獻(xiàn)當(dāng)中,形容以居中交易為生的人群。
到了唐代,已經(jīng)發(fā)展出具有官方背書的職業(yè)地產(chǎn)中介—“牙人”,五代十國(guó)的后唐時(shí)期,民間有中介協(xié)會(huì)叫做牙行,賣房子的中介叫莊宅牙行,賣牲口的叫五畜牙行,賣奴隸的叫生口牙行。最有名的“牙人”,便是安祿山。
唐明宗曾下令:如果有誰(shuí)想買賣房子、牲畜、奴隸,必須要讓相關(guān)的中介辦理。宋朝的刑法更苛刻,在《宋刑統(tǒng)》中明確規(guī)定田宅交易,須憑牙保,違者準(zhǔn)盜。自此類似牙行的地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)制度一直貫穿到了近現(xiàn)代。
自西周起,“大事以質(zhì)、小事以劑”的說(shuō)法實(shí)際上就奠定了中介這一行當(dāng)?shù)男袠I(yè)價(jià)值:
對(duì)于交易雙方來(lái)講,“大事”成交依托的是信息透明度,從而保證資本開(kāi)支的相對(duì)公平,而信息透明度就掌握在中介手中。
對(duì)管理者來(lái)講,中介作為交易匯集中心,集中管理有助于獲取交易數(shù)據(jù),可以維持交易市場(chǎng)的穩(wěn)定和契稅的全面覆蓋。
這兩項(xiàng)核心能力,奠定了中介作為服務(wù)剛需行業(yè)的基礎(chǔ)。
那么,如果有一個(gè)企業(yè)能夠解決這門生意最底層的難點(diǎn),就能夠攫取剛需下的利潤(rùn),顯然出身草莽的左暉做到了。
左暉絕對(duì)是中國(guó)商業(yè)歷史上少有兼具企業(yè)家精神和管理哲學(xué)的企業(yè)家。盡管左暉的管理哲學(xué)和巧思很多,但我們認(rèn)為左暉帶給鏈家和貝殼最核心的財(cái)富,就是面對(duì)職業(yè)化的難題,選擇了迎難而上。
關(guān)于左暉創(chuàng)業(yè)和管理哲學(xué),可參考的典籍眾多,我們不再贅述。這里只提兩點(diǎn)最核心的帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)向前發(fā)展的變革:
面對(duì)地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)職業(yè)化的問(wèn)題,左暉推動(dòng)了ACN合作網(wǎng)絡(luò)模式和經(jīng)紀(jì)人職業(yè)培養(yǎng)體系,一定程度上解決了現(xiàn)階段職業(yè)經(jīng)紀(jì)人面臨的難題。
面對(duì)市場(chǎng)信任的問(wèn)題,從三方約到真房源,左暉推動(dòng)了行業(yè)規(guī)范化的發(fā)展,逐步扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)的認(rèn)知。
解決了兩個(gè)核心問(wèn)題,即便面對(duì)下行的行業(yè)周期,貝殼也向市場(chǎng)證明的中介行業(yè)剛需的特性和潛力:
過(guò)去3年間,貝殼核心業(yè)務(wù)存量房+新房的收入單季度穩(wěn)定在120億-180億之間,受行業(yè)波動(dòng)下行的影響并不大。
·自2022年Q3以來(lái),貝殼單季度歸母綜合收益總能維持在10億元以上,凈利的安全墊也比較充足。
危機(jī)和機(jī)遇是并存的,行業(yè)出清后貝殼的市占率從5.5%提升至14.6%,也向市場(chǎng)證明了中介行業(yè)多年積累的信譽(yù),是寶貴的無(wú)形資產(chǎn)。
盡管行業(yè)面臨周期性的下行,但貝殼的表現(xiàn)證明了,中介就是一門剛需好生意。這也是為何,去年一整年盡管增速出現(xiàn)下滑,貝殼市值依然出現(xiàn)了上漲。
貝殼的業(yè)績(jī)表現(xiàn),向外界證明了“住”作為人生存基本要素的剛需性,但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看,自左暉離世后,盡管貝殼的業(yè)績(jī)有所回暖,市值卻仍然下跌了近7成。
我們要搞清楚的第二個(gè)問(wèn)題便是:為什么市場(chǎng)在肯定了貝殼業(yè)務(wù)的同時(shí),不愿再給予貝殼更高的估值。
有一部分投資者認(rèn)為,貝殼估值承壓的主要原因是地產(chǎn)整體的預(yù)期不明朗,未來(lái)可能會(huì)持續(xù)筑底導(dǎo)致貝殼業(yè)績(jī)壓力增大。
也有一部分投資者認(rèn)為,貝殼的第二曲線現(xiàn)階段還不穩(wěn)定,需要講清楚新的故事才能給予更高的估值。
誠(chéng)然,這兩種原因很有說(shuō)服力,也有一定的道理,畢竟地滑時(shí),人們的第一反應(yīng)是剛剛下了雨。
但如果我們細(xì)看貝殼的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn),除了前文中提到即便在下行周期,貝殼依舊能貢獻(xiàn)單季度超10億利潤(rùn)及120億營(yíng)收外,“一體三翼”的戰(zhàn)略目標(biāo)完成度其實(shí)也不錯(cuò):
盡管“第三翼”C2M的新業(yè)務(wù)目前還看不出端倪,但前兩翼家裝、惠居表現(xiàn)都不錯(cuò)。自2023Q1以來(lái),租賃業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)從單季度9.07億增長(zhǎng)至39.41億,家居業(yè)務(wù)從14.08億元增長(zhǎng)至42.13億,二者彌補(bǔ)了“一體”業(yè)務(wù)的增速差。
并且,隨著市占率逐步提升,貝殼在周期筑底后回暖周期,充滿了想象力,現(xiàn)階段貝殼賬面上還有超過(guò)150億的現(xiàn)金等價(jià)物,也有現(xiàn)金儲(chǔ)備足夠支持逆周期的擴(kuò)張。
那么,導(dǎo)致地滑的原因,可能并不僅僅是下雨。
在我們看來(lái),或許謎底就在謎面上,獲取高估值并不是現(xiàn)階段貝殼的核心訴求?;蛘哒f(shuō),左暉離世后貝殼的公司治理面臨著一定的難題。
比如,截止最新的年報(bào)期披露,董事長(zhǎng)彭永東持股比例為5.1%,有22.8%的投票權(quán);單一剛持股2.8%,投票權(quán)占10.3%;左暉家族信托持股比例最大約為23.7%,擁有17.2%的投票權(quán),目前投票權(quán)已委托管理層;騰訊持股約11.4%,擁有8.3%投票權(quán)。
顯然出身草莽的貝殼管理層了解資本市場(chǎng)的險(xiǎn)惡,吸取了前輩萬(wàn)科慘痛的教訓(xùn)。現(xiàn)階段貝殼管理層牢牢掌控了貝殼的管理決策(Propitious遞交的是不可撤銷的委托函),彭永東、單一剛累計(jì)占有了50.3%的投票權(quán)。
但從利益分配的角度講,現(xiàn)階段的股權(quán)還是相對(duì)分散。最大的受益方Propitious并不參與公司經(jīng)營(yíng),第二大收益方是“財(cái)務(wù)投資”引進(jìn)的騰訊,真正參與公司營(yíng)運(yùn)的管理層利潤(rùn)分配比例不足10%。
那么對(duì)于貝殼的管理層而言,平衡現(xiàn)階段對(duì)外投資和對(duì)內(nèi)利潤(rùn)分配是重中之重,畢竟管理層需要面對(duì)較強(qiáng)的內(nèi)外部監(jiān)管壓力。自左暉離世以來(lái),貝殼的資本開(kāi)支出現(xiàn)了明顯的下滑,而這與市場(chǎng)普遍的認(rèn)知背道而馳,畢竟逆周期加大資本開(kāi)支力度才能更快速的整合行業(yè)。
圖:貝殼上市以來(lái)資本開(kāi)支趨勢(shì),來(lái)源:Choice金融客戶端
與之相對(duì)應(yīng)的是,這兩年貝殼的特別股息和回購(gòu)較為頻繁,2023全年股東回報(bào)率達(dá)到了7.3%,2024年預(yù)計(jì)也將會(huì)超過(guò)5%。
同時(shí)管理層也要考慮到未參與運(yùn)營(yíng)的大股東自身利益,現(xiàn)階段貝殼沒(méi)有任一持股方的持股比例大于三成,家族信托和財(cái)務(wù)投資的減持需求不大,管理層的持股比例又過(guò)低,也就不太可能進(jìn)行過(guò)多的市值管理。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理的角度出發(fā),管理層沒(méi)有動(dòng)力去維系市值,卻有理由向授權(quán)大股東證明自己在保持管理獨(dú)立性的同時(shí),充分地考量到了大股東的利益訴求,同時(shí)又能兼顧一眾持股員工的即時(shí)利益。
或許正因如此,在多方權(quán)衡下,管理層選擇了專注當(dāng)下的利潤(rùn)分配,而非專注更長(zhǎng)遠(yuǎn)的市值管理。
受制于各方利益的權(quán)衡,也許才是貝殼疲軟市值表現(xiàn)的原因。
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3. 發(fā)布垃圾廣告信息:以推廣曝光為目的,發(fā)布影響用戶體驗(yàn)、擾亂本網(wǎng)站秩序的內(nèi)容,或進(jìn)行相關(guān)行為。主要表現(xiàn)為:
1)多次發(fā)布包含售賣產(chǎn)品、提供服務(wù)、宣傳推廣內(nèi)容的垃圾廣告。包括但不限于以下幾種形式:
2)單個(gè)帳號(hào)多次發(fā)布包含垃圾廣告的內(nèi)容;
3)多個(gè)廣告帳號(hào)互相配合發(fā)布、傳播包含垃圾廣告的內(nèi)容;
4)多次發(fā)布包含欺騙性外鏈的內(nèi)容,如未注明的淘寶客鏈接、跳轉(zhuǎn)網(wǎng)站等,誘騙用戶點(diǎn)擊鏈接
5)發(fā)布大量包含推廣鏈接、產(chǎn)品、品牌等內(nèi)容獲取搜索引擎中的不正當(dāng)曝光;
6)購(gòu)買或出售帳號(hào)之間虛假地互動(dòng),發(fā)布干擾網(wǎng)站秩序的推廣內(nèi)容及相關(guān)交易。
7)發(fā)布包含欺騙性的惡意營(yíng)銷內(nèi)容,如通過(guò)偽造經(jīng)歷、冒充他人等方式進(jìn)行惡意營(yíng)銷;
8)使用特殊符號(hào)、圖片等方式規(guī)避垃圾廣告內(nèi)容審核的廣告內(nèi)容。
4. 色情低俗信息,主要表現(xiàn)為:
1)包含自己或他人性經(jīng)驗(yàn)的細(xì)節(jié)描述或露骨的感受描述;
2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容;
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容;
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想;
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適;
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等;
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息,主要表現(xiàn)為:
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容;
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容;
3)偽造身份、冒充他人,通過(guò)頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份,或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信,主要表現(xiàn)為:
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??;
2)求推薦算命看相大師;
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問(wèn)題進(jìn)行求助或咨詢;
4)問(wèn)自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失,包括通過(guò)占卜方法問(wèn)婚姻、前程、運(yùn)勢(shì),東西寵物丟了能不能找回、取名改名等;
7. 文章標(biāo)題黨,主要表現(xiàn)為:
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來(lái)誘導(dǎo)用戶;
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲;
3)使用夸張標(biāo)題,內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為,主要表現(xiàn)為:
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂(lè)等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過(guò)「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論,影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容,主要表現(xiàn)為:
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的;
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的;
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的;
4)法律、行政法規(guī)禁止,或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過(guò)主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí),本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度,對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過(guò)作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào),或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí),本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富,本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的,將不斷完善本公約。
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