來源|市值觀察

三只松鼠剛剛打了一場(chǎng)“雙十一保衛(wèi)戰(zhàn)”。

今年雙十一，為了促進(jìn)銷量，三只松鼠推出了“抖音+n”的布局，加大了大單品和中腰部主播達(dá)人的合作策略。期間抖音交易額突破了1億元，同比增長(zhǎng)達(dá)到224%。但是在傳統(tǒng)天貓和京東兩地，三只松鼠銷量分別出現(xiàn)了同比12%和14%的下滑，這場(chǎng)“保衛(wèi)戰(zhàn)”還是打得艱難。

吃著電商紅利快速長(zhǎng)大的三只松鼠，已經(jīng)要開始思考如何過冬了。

2012年，看中淘寶系電商崛起的紅利，和堅(jiān)果普遍是量販版、主打性價(jià)比的趨勢(shì)，章燎原創(chuàng)立了三只松鼠，并且堅(jiān)定將其打造成網(wǎng)紅零食。用貼牌代工+IP孵化結(jié)合，三只松鼠2019年?duì)I收就突破100億元。但這個(gè)曾經(jīng)用7年突破百億元年?duì)I收的網(wǎng)紅零食正在失去紅利。

從財(cái)報(bào)中不難看出，三只松鼠陷入了一個(gè)不增收但猛增利的怪圈。

三季度，三只松鼠營(yíng)收同比下跌14.07%，但歸屬母公司凈利潤(rùn)同比大增81.42%。這么“抽象”的情況已經(jīng)持續(xù)一段時(shí)間了。今年第一季度，三只松鼠營(yíng)收同比下滑超過38%，利潤(rùn)也同比上漲了18.73%。

這是如何做到的？

“降本”必首當(dāng)其沖。

比如，銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用就同比分別下降了31.56%和34.62%，相當(dāng)于在渠道投放和產(chǎn)品研發(fā)上都砍掉了超過三分之一的費(fèi)用。從研發(fā)人員的數(shù)量上也能看出來，2021年三只松鼠研發(fā)人員有186名，到了2022年底還剩108名，裁了40%，將近一半。

“降本”之后，如何增效？

普通商家的增效：提升投放效率、提高轉(zhuǎn)化率、研發(fā)廣告機(jī)制。

三只松鼠的增效：政府補(bǔ)貼。

第三季度，三只松鼠營(yíng)業(yè)外收入有3500萬元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的20.75%，相較去年同期增幅達(dá)到52%，財(cái)報(bào)中三只松鼠解釋道，“營(yíng)業(yè)外較同期變動(dòng)較大，主要系本期政府獎(jiǎng)補(bǔ)增加所致。”

2022年三只松鼠就在營(yíng)業(yè)外收入這里嘗到甜頭，當(dāng)年其在安徽蕪湖新設(shè)子公司安徽蜀三香食品有限公司，注冊(cè)地址安徽省蕪湖市弋江區(qū)蕪湖高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)科技產(chǎn)業(yè)園13棟2001號(hào)，年底財(cái)報(bào)上三只松鼠就收到了蕪湖戈江區(qū)街道辦事處獎(jiǎng)勵(lì)的1364萬元，計(jì)入“營(yíng)業(yè)外收入”。

▲圖片來源：天眼查（上圖）

三只松鼠2022年報(bào)（下圖）

看起來三只松鼠不只打了“雙十一保衛(wèi)戰(zhàn)”，還默默打了“凈利潤(rùn)保衛(wèi)戰(zhàn)”。

但是，保住凈利潤(rùn)就能保住股價(jià)嗎？

截至11月27日，三只松鼠股價(jià)已經(jīng)來到18.75元/股，距2020年高點(diǎn)腰斬再腰斬，市值也蒸發(fā)了接近300億，目前不足80億。

除此之外，大股東們也在減持。從2020年7月三只松鼠首發(fā)限售股解禁，公司已經(jīng)九次披露減持計(jì)劃，其中第二大股東NICE GROWTH、第三大股東LT GROWTH等合計(jì)減持套現(xiàn)超30億元。

原始股東也是第二大股東NICE GROWTH在三只松鼠上市之初持有8266萬股股份，經(jīng)過數(shù)次減持，目前僅持有3191萬股，持股比例也降至7.96%，僅從第二季度到第三季度，NICE GROWTH持股數(shù)就從36,950,800股減少到 31,910,800股，減持了504萬股；第三大股東LT GROWTH INVESTM ENT IX (HK) LIMITED也從28,636,720股減持到了26,093,120股，減持254萬股。

為什么三只松鼠“死守”利潤(rùn)，還是守不住股價(jià)和大股東呢？

其一，是三只松鼠所謂的“降本增效”。從毛利率來看，今年前三季度，三只松鼠毛利率為24.74%，相較于去年同期下降了將近3個(gè)百分點(diǎn)。這或許是因?yàn)樵跔I(yíng)收規(guī)模下降后，生產(chǎn)成本也較難控制。所以，三只松鼠做的“降本”并不是成本，而是銷售與研發(fā)費(fèi)用。但是銷售和研發(fā)費(fèi)用本身又都是能促進(jìn)營(yíng)收的。大幅縮減渠道投放、產(chǎn)品研發(fā)，也就放棄了產(chǎn)品能夠升級(jí)、創(chuàng)新、更多露出的機(jī)會(huì)。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，未必利好。

其二，三只松鼠所做的“增效”有很大一部分來自政府補(bǔ)貼，這本身就是短期的、一次性的、營(yíng)業(yè)外收入，無法代表企業(yè)后續(xù)的可持續(xù)增長(zhǎng)性。

其三，吃到電商紅利的三只松鼠正在逐漸失去這個(gè)紅利。今年第三季度三只松鼠在天貓系和京東系電商平臺(tái)營(yíng)收分別同比下降29.49%和41.11%。

▲圖片來源：三只松鼠2023三季報(bào)

要說到三只松鼠的走紅，其實(shí)和天貓的發(fā)展也息息相關(guān)。2012年淘寶商城正式更名為天貓商城，阿里也準(zhǔn)備打造自己的“淘系品牌”，這一年，看到互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)機(jī)會(huì)的章燎原創(chuàng)立了三只松鼠。三只松鼠在天貓一經(jīng)上線，僅僅65天就成為淘寶天貓堅(jiān)果行業(yè)的第一名，從2014年到2019年，營(yíng)收就已經(jīng)突破了百億元。

所以，章燎原非常堅(jiān)定的為三只松鼠打造了互聯(lián)網(wǎng)堅(jiān)果的定位。然而，作為初代網(wǎng)紅零食，三只松鼠在直播電商第一波興起的時(shí)候并沒有抓住這個(gè)機(jī)會(huì)，在抖音滿屏都是無骨雞爪、脆筍和各種零食的時(shí)候，三只松鼠還沒有反應(yīng)過來。

直到今年6月，三只松鼠才說“正在積極布局直播行業(yè)”，從三季報(bào)中也能看出，三只松鼠在抖音平臺(tái)確實(shí)作出一點(diǎn)成績(jī)。但這又讓其面臨新的問題——抖音的賣貨邏輯都需要補(bǔ)貼、性價(jià)比，這是否又會(huì)加重三只松鼠的盈利負(fù)擔(dān)呢？況且，以抖音直播現(xiàn)在的競(jìng)爭(zhēng)程度，想靠直播帶貨完全找回互聯(lián)網(wǎng)陣地，幾乎不可能。

另一方面，由于過于依賴線上銷售渠道，面對(duì)電商銷量同比的大幅下滑，三只松鼠的營(yíng)收也會(huì)進(jìn)一步縮水。面對(duì)這種情況，三只松鼠也提出了相應(yīng)的補(bǔ)救方案，以“高端性價(jià)比”為導(dǎo)向，重新構(gòu)建線下門店體系，今年6月，首批5家自有品牌社區(qū)零食店鋪開張。

事實(shí)上，三只松鼠線下營(yíng)收占比確實(shí)開始增長(zhǎng)，從2021年9.19%上升到2023上半年的14.3%。從2022年人員構(gòu)成來看，合計(jì)2733名人員中有1068名人員都是銷售人員，占比幾乎達(dá)到40%。

由于一開始要打造“網(wǎng)紅零食”，走線上渠道，三只松鼠采用的一直都是貼牌模式，但正是這個(gè)選題讓三只松鼠后來陷入了層層困境。

所謂貼牌，就是產(chǎn)品由代工廠生產(chǎn)，然后套上品牌包裝的OEM模式。自創(chuàng)立之初，三只松鼠采用的就是貼牌模式。章燎原曾自豪宣稱“我們不生產(chǎn)零食，只是零食的搬運(yùn)工”。

對(duì)于當(dāng)時(shí)的三只松鼠而言，貼牌并不是個(gè)糟糕的選擇。貼牌能夠減輕三只松鼠的重資產(chǎn)負(fù)擔(dān)，將更多精力和費(fèi)用花在營(yíng)銷與孵化自己的品牌IP上。

成也貼牌，敗也貼牌。

尤其對(duì)想要產(chǎn)業(yè)升級(jí)的三只松鼠來說，貼牌就造成了三個(gè)“致命”阻礙——

成本難控，代工廠生產(chǎn)有自己的流程，不像自建工廠，三只松鼠可以完全控制生產(chǎn)流水線的設(shè)計(jì)來從環(huán)節(jié)上控制成本。代工廠最有效控制成本的辦法就是規(guī)模效應(yīng)，所以三只松鼠處于紅利期時(shí)，這個(gè)問題也藏在水下?，F(xiàn)在三只松鼠營(yíng)收減速、生產(chǎn)規(guī)模減低，就形成了上文提到的難以從成本入手做到真正降本的局面。

把生產(chǎn)環(huán)節(jié)交給代工廠，三只松鼠的“手”伸不到成本控制上，甚至也難以伸到食品質(zhì)量把控上。黑貓投訴上，有3000多條投訴中包含“三只松鼠”關(guān)鍵詞。在這些投訴中大部分是食品質(zhì)量問題，發(fā)霉、有蟲子、臨期食品中有異物、沒有生產(chǎn)日期……這些還只是普通的投訴，去年還有三只松鼠脫氧劑泄露致孕婦誤食的新聞登上熱搜。9月，又被曝出產(chǎn)品中吃出油炸壁虎。

▲圖片來源：黑貓投訴

而成本和質(zhì)量的難以控制，就讓三只松鼠在高端化這個(gè)新的品牌戰(zhàn)略上步履維艱。面對(duì)停止增長(zhǎng)的營(yíng)收，章燎原也敏銳地意識(shí)到靠代工+IP營(yíng)銷的紅利也就吃到這里了，所以立刻提出了堅(jiān)果高端化的概念，上文也提到了三只松鼠開設(shè)的高端自營(yíng)店。

不過，從消費(fèi)者心智來說，很難把貼牌產(chǎn)品和高端聯(lián)系在一起。想要走高端路線，至少要有自己的研發(fā)線、產(chǎn)品線、以及產(chǎn)品創(chuàng)新的誠(chéng)意。如果品控和成本控制都不能牢牢把握，高端化從開始就會(huì)充滿挑戰(zhàn)。

靠營(yíng)銷起家，吃到電商紅利的三只松鼠，如今為了保住利潤(rùn)大幅縮減營(yíng)銷，也正在失去電商紅利。想要高端化轉(zhuǎn)型又被貼牌困住?？芍^是“進(jìn)退兩難”。

到底是保營(yíng)收，還是保盈利，對(duì)三只松鼠來說，這個(gè)問題還要困擾一陣子。