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咨詢?nèi)绾纬蔀榇河鹱髡哒埪?lián)系：鳥哥筆記小羽毛（ngbjxym）
從2020年伊始，中概股們便陷入了一系列風(fēng)波之中，多家中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)遭遇做空者的獵殺，瑞幸咖啡、愛奇藝、跟誰學(xué)、YY都相繼成為做空機(jī)構(gòu)的目標(biāo)，其中跟誰學(xué)更是遭遇4家機(jī)構(gòu)的12次獵殺。
根據(jù)不完全統(tǒng)計，截至年12月1日，2020共有9家美股上市的知名中國互聯(lián)網(wǎng)公司被做空。其中，瑞幸被成功“狙擊”，近期的YY在遭做空后股價暴跌26%，跟誰學(xué)和愛奇藝等則陷入“解釋不清”的困境。
從投行、對沖基金、第三方調(diào)研機(jī)構(gòu)、律所，做空機(jī)制背后是一條可供尋覓的完整產(chǎn)業(yè)鏈。瑞幸咖啡自曝財務(wù)造假事件之后，在美股上市的中概股，尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司股票，仿佛都成做空機(jī)構(gòu)的瞄準(zhǔn)對象。
為何中國互聯(lián)網(wǎng)公司老是被做空？講述大空頭的美劇《億萬》中有一句臺詞，解釋了股市中的“破窗效應(yīng)”：“股票市場其實是在任何一個時間節(jié)點，整個世界的心理學(xué)縮影?！?nbsp;
從最早的網(wǎng)秦造假，到如今中概股迎來空前的信任危機(jī)和沽空潮，互聯(lián)網(wǎng)公司站在了命運(yùn)的分水嶺。
做空也叫沽空（Short Selling），和先買后賣的做多相反，做空則是（借后）先賣后買。做空方在經(jīng)紀(jì)人那里借來股票，在股價高位賣出，在低位買回并還給出借方。股價打壓越低，做空方盈利更多。
每一例做空標(biāo)的中，做空機(jī)構(gòu)的對目標(biāo)的選擇都不是一蹴而就的，他們精心的挑選獵物，之后也進(jìn)行著長期且周密的調(diào)研，沽空機(jī)構(gòu)的慣常作風(fēng)是：長久潛伏，找準(zhǔn)靶心，秘密布局，挖掘證據(jù)，一擊制敵。
做空機(jī)構(gòu)對中國互聯(lián)網(wǎng)最知名的案例，無疑是打破瑞幸的“IPO速度神話”。
時間回到2020年4月3日，瑞幸迎來了自己的“審判”，股票大跌75%，中途熔斷6次。觸發(fā)事情的關(guān)鍵節(jié)點還要溯源至那份做空報告，1月底，由渾水代為發(fā)布的一份匿名做空報告，報告認(rèn)為瑞幸從2009年第三季度就開始做假，這份做空報告引爆了市場輿論。
長達(dá)89頁的做空報告，背后是調(diào)研機(jī)構(gòu)超過11260小時的調(diào)查，調(diào)研45個城市的2213家瑞幸咖啡門店，并錄下了大量的監(jiān)控視頻，還從10119名顧客手中拿到了25843張收據(jù)。
早在2019年8月，做空報告的可能發(fā)出方雪湖資本就找到Third Bridge，一家總部在英國倫敦的外資咨詢公司，委托其物色一批行業(yè)專家，聽取他們對瑞幸咖啡的意見。由此推斷，這家標(biāo)的則是在半年甚至更久的時間前，就已進(jìn)入了做空機(jī)構(gòu)的視野里。
做空報告觸發(fā)瑞幸造假案后，中概股受到前所未有的質(zhì)疑潮。
4月7日晚間，做空機(jī)構(gòu)Wolfpack Research發(fā)布37頁報告看空愛奇藝，稱愛奇藝在2018年上市前就存在造假行為，且上市后持續(xù)造假。這份報告的觀察周期長達(dá)2年之久。
在11月，渾水發(fā)布關(guān)于YY直播的做空報告中也承認(rèn)，渾水已經(jīng)對YY展開了長達(dá)1年的調(diào)查。
做空的時間點也很巧妙，盡管渾水聲稱沒有做空百度的意愿，仍然選擇在百度對YY進(jìn)行收購的時候公布做空報告，選擇在YY的高光時刻發(fā)布，可以得到最大限度的曝光，也讓做空計劃更具有關(guān)注度和諷刺意味。很難說，這不是刻意為之。
近期，沽空機(jī)構(gòu)Bonitas沽空服飾品牌波司登，也利用了年報公布前這個敏感時間點，發(fā)布利空制造恐慌，提前進(jìn)行信息“斬首”。甚至在第一份沽空報告并沒達(dá)到效果時，第二天把一天前的報告重發(fā)了一遍，并在官網(wǎng)上把發(fā)布時間改成了當(dāng)日。
據(jù)渾水創(chuàng)始人 Carson Block 透露，渾水核心團(tuán)隊只有 5 人，往往會同時調(diào)查 2-3 家公司。如此少的人力，和超長的調(diào)研周期，這讓做空機(jī)構(gòu)的，每一次射擊都要一擊致命。
而近些年，很多打法兇猛的中國互聯(lián)網(wǎng)公司密集上市，給做空機(jī)構(gòu)創(chuàng)造了條件。
2010年，互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展逾10年，一大批互聯(lián)網(wǎng)公司來到上市的節(jié)點，如當(dāng)當(dāng)、優(yōu)酷、奇虎360等接連亮相紐交所、納斯達(dá)克，據(jù)《中國經(jīng)濟(jì)周刊》數(shù)據(jù)顯示，2010年赴美上市的中國企業(yè)數(shù)量達(dá)到45家。甚至出現(xiàn)了一周之內(nèi)5家中國公司掛牌的盛況。
因此，這一年也被稱為是中國互聯(lián)網(wǎng)的上市年 。也是在那幾年，中國互聯(lián)網(wǎng)公司相繼迎來第一次大面積的做空危機(jī)。
2013年10月，網(wǎng)秦在迎來自己的8歲生日之際，也接到渾水長達(dá)81頁的做空“大禮”，懷疑網(wǎng)秦夸大了市場占有率和付費(fèi)用戶。之后，網(wǎng)秦的股價一路跳水，跌幅達(dá)47.16%。幾經(jīng)博弈之后，作為中國第一家成功登陸紐交所的移動互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，最后走向退市的命運(yùn)。
10年過去，互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)口幾經(jīng)流轉(zhuǎn)，2019年道瓊斯、標(biāo)普以及納斯達(dá)克指數(shù)漲幅分別為22.2%、28.7%、34.6%，是2013年后表現(xiàn)得最好的一年。所以在2019年，又迎來一個扎堆上市潮，網(wǎng)易有道、跟誰學(xué)、斗魚、瑞幸咖啡都相繼聚首美股。這一年，一共有32家中概股赴美上市，募資金額共計35.65億元，還有26家中國公司向SEC遞交招股書，排隊等待上市。
頻繁密集的上市潮，似乎也在做大整個市場的泡沫，從概率學(xué)的角度來說，筐子里的蘋果多了，很難保證哪一顆不是壞的。“有縫的雞蛋”變多，做空機(jī)構(gòu)蜂擁而至。
狂莽發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)公司更符合做空條件，作假的歷史更是數(shù)不勝數(shù)，早在千播大戰(zhàn)的2015年，直播平臺斗魚上曾經(jīng)出現(xiàn)過一個笑話：游戲主播“微笑”同時在線觀看人數(shù)竟然超過“13億”，而根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2015年中國全國人口數(shù)量才13.6億，整個中國移動互聯(lián)網(wǎng)的用戶總數(shù)約8億人。
近期做空YY的報告，也正是抓住公司數(shù)據(jù)層面的“問題”，資本市場“疑罪從有”的風(fēng)格，也讓YY的股價大幅下跌。
渾水指控YY的報告中指出，YY造假主要依據(jù)約有3條：1、歡聚的虛擬禮物50%來自于公司自己的服務(wù)器，另外40%來自外部機(jī)器人或者主播自己“內(nèi)循環(huán)”；2、主播不直播時也能獲得禮物打賞，主播收入水分大；3、與管理主播的公會收入數(shù)據(jù)對不上。
一個現(xiàn)實是，渾水也無法去證實，其所指出的“刷數(shù)據(jù)”是公司層面行為，還是主播和公會的個體行為。但是從背后的商業(yè)邏輯來推斷，如果造假對各方均有利可圖。
從主播的角度，小主播需要通過刷量，來引起公會或MCN公司的注意，提升價碼；大主播們則需要保持自己的“地位”；在平臺的活動或者榜單中，主播需要更高的熱度，獲得平臺的算法推薦，增加曝光。
而Wolfpack做空愛奇藝的證據(jù)是，在《偶像練習(xí)生》《熱血街舞團(tuán)》等熱門節(jié)目的數(shù)據(jù)中，前十個省份中西藏排在第二位，僅次于北京，而西藏僅有340萬居民，人數(shù)悖論成為無法合理解釋的謎團(tuán)。
綜合來看，做空機(jī)構(gòu)偏好選擇互聯(lián)網(wǎng)公司，是因為嚴(yán)重泡沫的市場里，互聯(lián)網(wǎng)公司里的“爛蘋果”更是不少，特別是很多缺乏造血能力的故事型賽道，乘上“戴維斯雙擊”的風(fēng)口，像瑞幸這樣的泡沫更是一戳就破，這也為做空機(jī)構(gòu)撕開一個缺口。
在不會停止的做空大戰(zhàn)中，被做空的公司很多不是無辜的小白兔，做空機(jī)構(gòu)也不是什么蠶食市場的禿鷲或者鬣狗，所有資本市場的行為導(dǎo)向只有一個——獲利。
今年，最精彩的做空攻防案例，則是中國在線教育公司跟誰學(xué)，硬剛4家做空機(jī)構(gòu)的12次“圍剿”。
將鏡頭搖到今年2月，新晉做空機(jī)構(gòu)灰熊率先發(fā)了一份題為《刷出來的學(xué)生數(shù)量和財務(wù)造假》的做空報告，指出跟誰學(xué)靠刷量制造假流水。次日，跟誰學(xué)迅速回?fù)?，稱對方“主觀臆斷、邏輯混亂，不想評價?！?/p>
緊接著，4月，老牌空頭機(jī)構(gòu)香櫞也下場錘跟誰學(xué)，認(rèn)為其虛增收入，創(chuàng)始人陳向東說，“看了20分鐘，發(fā)現(xiàn)它沒算高途課堂（跟誰學(xué)的另一塊業(yè)務(wù)），就開始?xì)g樂地吃起燒烤了?！?nbsp;
5月，做空機(jī)構(gòu)里老牌王者渾水也加入這場戰(zhàn)爭中，“至少有73.2%的用戶是機(jī)器人”，陳向東點贊了渾水的技術(shù)思維，但還是駁斥其不懂大小班切換的運(yùn)營模式。6月2日，灰熊第二次做空，稱跟誰學(xué)招生人數(shù)和營收虛增了900%左右。跟誰學(xué)的回應(yīng)是，“假的，都是P圖”，還稱對方從打假者變成造假者。資本市場再次買賬，跟誰學(xué)股價攀升上60美元。
在做空機(jī)構(gòu)多次獵殺圍剿和跟誰學(xué)的反圍剿中，跟誰學(xué)的股價一路上揚(yáng)，從第一份做空報告的45 美元，已經(jīng)飆升到第12份報告的128美元，身價翻了3倍。令做空機(jī)構(gòu)雪崩，有做空者坦言，做空跟誰學(xué)是一次噩夢。
為何跟誰學(xué)會招致如此多的做空機(jī)構(gòu)“垂涎”？因為在互聯(lián)網(wǎng)教育持續(xù)虧損哀鴻遍野的同行內(nèi)，跟誰學(xué)確實走出了一條漂亮的增長曲線，7個季度營收同比增幅均超350%，且一直保持盈利。用做空機(jī)構(gòu)的話來說，Too good to be true（漂亮的不像實力派）。
數(shù)據(jù)來源：FactSet
對比同行，跟誰學(xué)2019年前三季度的獲客成本為524元、466元、615元，而學(xué)思網(wǎng)校和猿輔導(dǎo)為1300元和1000元，但跟誰學(xué)的每個教師的收入?yún)s遠(yuǎn)高于同行業(yè)，2018年是好未來的4倍，2019年竟是13倍，面對這些疑點跟誰學(xué)卻沒有一一解析。
從800萬微信私域流量轉(zhuǎn)化生源，到與大家同樣投放短視頻廣告獲取流量，跟誰學(xué)的成本優(yōu)勢不再獨特。
也正是從2020年Q2開始，跟誰學(xué)主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)虧，只營收190萬，剛發(fā)布的Q3財報虧損增至9.3億，股價距離8月股價最高值的141美元，如今已經(jīng)跌至60美元左右，似乎是空頭扳回一局。
當(dāng)然，做空跟誰學(xué)的證據(jù)并沒有被做實，12次做空與反擊交鋒也成為互聯(lián)網(wǎng)年度話題。
也許，跟誰學(xué)也在期待做空者被驅(qū)逐出游戲的可能，畢竟2012 年6 月Citron（香櫞） 曾做空恒大地產(chǎn)，被香港證監(jiān)會以“行為失當(dāng)”禁入香港市場長達(dá)5年。“做空就像是把心臟挖出來，在它停止跳動之前吞下去?！蓖缎欣茁值?CEO Dick Fuld 曾這樣比喻。
從1609年，第一位荷蘭商人第一筆做空交易開始，到18世紀(jì)政府明令禁止，時至如今的市場環(huán)境對于做空機(jī)構(gòu)，從毫不寬容、草木皆兵，也變得接受度更高，甚至有人把他們奉為行業(yè)的“清道夫”。
Tech星球采訪某大型對沖基金經(jīng)理，對方提到：在二級市場上，空頭占少數(shù)，像渾水這樣的只做空的機(jī)構(gòu)則更為小眾，它的對手不僅是做空的公司，而是整個市場。因為無論是持倉者，還是在觀望中的猶豫入場的人都是潛在的多頭，它們（做空機(jī)構(gòu)）需要拿出更充分的證據(jù)去謀得市場的信賴。
然而，在互聯(lián)網(wǎng)輿論場上，做空報告更像是佐證網(wǎng)民猜測的證據(jù)。
拿人們經(jīng)常質(zhì)疑的直播行業(yè)來看，主播們的“放衛(wèi)星”，部分平臺似乎也無意戳穿，主播的熱度變高，平臺方能從中獲得"完美”數(shù)據(jù)并反哺新的增量，鏈條中的每一環(huán)，環(huán)環(huán)相扣，造假是‘多贏’局面，整個行業(yè)的數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)病態(tài)地發(fā)展著。
Tech星球采訪到一家流量供應(yīng)商，給出的報價是，某知名短視頻平臺粉絲均價在100元/25個，25元則可以享受基礎(chǔ)套餐（2萬播放+118贊+15個分享），120元一萬個某最大帶貨直播平臺粉，前文提到的YY、虎牙的則更好刷，依據(jù)不同等級的要求價格不等，可以一鍵操控幾十臺至上萬臺手機(jī)來“養(yǎng)號”，以便在直播間內(nèi)互動引流。
一名YY直播的老粉似乎也了解“內(nèi)幕”：“有一個主播直播間掛了一萬多貴賓，還沒另一個主播幾千貴賓的活躍度高（貴賓是YY內(nèi)部的等級，貴賓越多，主播的人氣越高），一看就是‘掛科技’（刷流量）了啊。”
數(shù)據(jù)造假似乎已成為行業(yè)的公開秘密，甚至發(fā)展成了黑色產(chǎn)業(yè)鏈。2018年5月，湖北黃岡市羅田縣公安局歷時12個月，破獲全國首例網(wǎng)絡(luò)直播人氣外掛案，這家規(guī)模較小的流量商在一年時間里，通過淘寶售賣，為主播提供了上億人氣，總獲利177萬元。
所以這次渾水的做空行動并沒有引發(fā)太劇烈的市場變化，甚至被網(wǎng)民嘲諷，費(fèi)勁兒只是揭露了直播行業(yè)的常識。
這不僅僅是中國的互聯(lián)網(wǎng)公司獨自要面對的問題。據(jù)《紐約時報》的調(diào)查，美國出現(xiàn)了專門為 YouTube、Twitter、instagram 等提供“流量販賣”服務(wù)的公司 Devumi ，在三年內(nèi)賣出 1.96 億 YouTube 觀看次數(shù)。
毋庸置疑，諸多劣跡的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已是做空機(jī)構(gòu)眼里的一塊“肥肉”，針對中國互聯(lián)網(wǎng)公司的做空只會一直繼續(xù)而不會休止。正如渾水的創(chuàng)始人Carson Block指出，雖然跟誰學(xué)是一個令人撓頭的對象，但是做空還是會一直持續(xù)下去。
“戴維斯雙擊”的反噬，“戴維斯雙殺”也許很快就會到來。
而在不斷被做空的背后，攤開的真相則是，瘋狂造流量，刷業(yè)績的互聯(lián)網(wǎng)舊業(yè)態(tài)落幕，那個只要在公司名字后加上個“.com”，就能贏得投資者追捧的時代已經(jīng)遠(yuǎn)去；只講故事不顧及未來，虧損換增長的舊故事已經(jīng)被說膩，如今的投資者們火眼晶晶，互聯(lián)網(wǎng)公司需要用貨真價實的商業(yè)模式和真金白銀的盈利去贏得資本市場的尊重，反擊做空機(jī)構(gòu)的“圍獵”。
而真正靠核心科技立足的互聯(lián)網(wǎng)公司也無需憂心，只需要繼續(xù)“老老實實做人，踏踏實實做事”。
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4. 色情低俗信息，主要表現(xiàn)為：
1)包含自己或他人性經(jīng)驗的細(xì)節(jié)描述或露骨的感受描述；
2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實性錯誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治病；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺管理經(jīng)驗的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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