在經(jīng)歷了從2016年新三板掛牌到2018年黯然摘牌的第一次失敗遭遇后，去年10月14日，被媒體稱為“零售之王”的汪建國踩著三孩的政策風(fēng)口，以更強勢的姿態(tài)再一次帶領(lǐng)著“孩子王”殺回了A股資本市場。

上市首日，孩子王股價暴漲303.81%，盤中一度創(chuàng)下了25.20元的歷史高點，最終收盤價報23.30元/股，總市值攀升至253.5億元，成為A股母嬰零售品牌“市值之王”、

一時之間，機構(gòu)唱多、券商看好，真可謂是風(fēng)光無兩。

但萬萬沒想到的是，如今一年時間過去了，孩子王不僅沒有迎來更大的市場增長，股價和市值反而慘遭倒退腰斬。截止到10月11日，孩子王的股價已跌至10.65元/股，市值約為116億元，前后縮水近140億元。

這不禁令人疑惑，趕上了“三胎”風(fēng)口的孩子王，為何還會遭遇資本光速變臉？

三胎紅利下：“孩子王”成也大店，困也大店？

目前來看，導(dǎo)致孩子王從資本熱捧到遭遇市場“拋棄”的直接原因，似乎與其業(yè)績表現(xiàn)不佳有關(guān)。

據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，2021年孩子王實現(xiàn)營收90.49億元，同比微增8.3%；全年歸屬于上市公司股東的凈利潤2.02億元，同比大幅下降48.44%，這是孩子王近5年來首次出現(xiàn)凈利潤下滑，也是上市后交出的第一份成績單。

而到了今年一季度，孩子王依然未能扭轉(zhuǎn)業(yè)績低迷的態(tài)勢，營收21.1億元，同比下降2.9%；歸母凈利潤由盈轉(zhuǎn)虧，虧損3243萬元，同比下降178%。至此，孩子王的資本光環(huán)開始散去，市場股價進入了震蕩下行區(qū)間。

但緊接著公布的半年報又重重地在孩子王下滑的股價上踩了一腳。今年上半年孩子王實現(xiàn)營收43.74億元，同比減少1.44%；凈利潤6694.33萬元，同比減少58.09%，再度出現(xiàn)了營收利潤雙降。

可以說，正是上市后的連續(xù)業(yè)績下滑，使得資本市場和投資者們不得不重新審視孩子王的經(jīng)營增長邏輯。

在今年5月的一場投資者關(guān)系活動中，孩子王曾表示，相較同行，公司有兩大主要優(yōu)勢：一是業(yè)內(nèi)首創(chuàng)大店運營模式，占據(jù)優(yōu)勢物業(yè)，規(guī)模領(lǐng)先優(yōu)勢明顯；二是圍繞以用戶為中心，深耕單客經(jīng)濟，具有重度會員優(yōu)勢。而實際上，這也是孩子王能吸引包括高瓴資本、騰訊、景林投資在內(nèi)的多家老牌投資者們下注的關(guān)鍵。

比如華泰證券曾表示：“孩子王提供母嬰商品及服務(wù)等全渠道一站式解決方案……服務(wù)類業(yè)務(wù)不斷拓展之下，成長動能有望持續(xù)增強。”

在這方面，孩子王的母嬰大店模式在此前也確實得到了消費市場的認(rèn)可。招股書顯示，在2018—2020年間，孩子王營收分別為66.7億元、82.43億元、83.55億元，同期凈利潤為2.76億元、3.77億元、3.91億元，幾乎都保持著不錯的增長態(tài)勢。而如果再疊加上2021年的三胎政策的利好因素，孩子王無疑是未來可期。

但如今隨著“風(fēng)流都被雨打風(fēng)吹去”，回頭來看，孩子王的問題或許正是成也大店，困也大店。

第一是抄底疫情失敗，激進的大店逆勢擴張使其跌入規(guī)模陷阱之中，造成業(yè)績短期承壓明顯。

在經(jīng)濟繁榮期，孩子王獨創(chuàng)的大店模式靠著物業(yè)和規(guī)模效應(yīng)確實能迅速攤平成本，從而提高或維持企業(yè)的增長可持續(xù)性。在這方面，誕生于2012年孩子王無疑趕上了由互聯(lián)網(wǎng)崛起爆發(fā)所帶來的經(jīng)濟上行周期的好時候。

但隨著2020年疫情的爆發(fā)，經(jīng)濟市場承壓明顯，線下實體經(jīng)濟更是迎來了“寒冬”期，此時開店換增長的玩法更像是一種命運豪賭。因為疫情的出現(xiàn)，一方面勢必會加劇以線下大店重資產(chǎn)運營模式為主的孩子王的資金和經(jīng)營壓力；但另一方面經(jīng)濟承壓之下，也會加速了行業(yè)的優(yōu)勝劣汰，而以孩子王為代表的龍頭企業(yè)們自然也迎來了攻城略地提高市場集中度的好時機。

不過目前來看，孩子王似乎只看到了后者的機遇而忽視了前者的風(fēng)險，這一點與“火鍋之王”海底撈“抄底疫情”的戰(zhàn)略選擇頗為相似。2020年孩子王線下門店凈增82家，2021年新增61家直營門店，甚至在今年1月21日的投資者關(guān)系活動記錄表中，孩子王仍表示，考慮到物業(yè)成本相對較低，公司預(yù)計2022年不會大幅度放慢開店。

但是從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，孩子王的逆勢加倉已經(jīng)為其埋下了不小的業(yè)績隱患，即三費開支的大幅增長和門店店均收入的連續(xù)下滑。財報數(shù)據(jù)顯示，2021年孩子王的銷售費用為19.38億元，同比增長19.8%；管理費用4.37億元，同比增長13.25%；財務(wù)費用1.44億元，同比增長195.55%。并且在2018—2021年，孩子王店均收入分別為2414.92萬元、2152.03萬元、1732.81萬元和1636.06萬元，連續(xù)四年下滑。

事實上，對于業(yè)績的下滑，孩子王方面也曾多次將其歸因于疫情和門店擴張帶來的負(fù)面效應(yīng)。不過對資本市場而言，投資往往看重的是標(biāo)的企業(yè)的長遠(yuǎn)價值和內(nèi)在經(jīng)營邏輯，而孩子王逆勢加倉似乎只是短期策略失敗，遠(yuǎn)不至于出現(xiàn)上市一年股價、市值雙腰斬的過山車式下跌。所以很明顯，資本市場“拋棄”孩子王另有原因。

對此，在向善財經(jīng)看來，孩子王的第二大問題似乎在于其大店模式本身存在的城鄉(xiāng)市場階層限制，使其很難更多地享受到生育政策紅利。

因為考略到坪效和投入產(chǎn)出比的問題，孩子王的大店定位已經(jīng)將其限制在了一二線甚至三線城市的核心商圈，但我們必須要清楚一點，一方面從新生兒和母嬰市場的增長來看，一二線城市不是生育政策紅利的最大受益者，四五線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)才是新生兒規(guī)模擴大的主陣地。

眾所周知，高線城市地區(qū)母嬰消費能力強，但相應(yīng)的生活壓力和生育經(jīng)濟壓力也更加明顯，再加上一二線城市對于新事物新理念的接受和包容能力也更強，因此又造就了部分年輕夫婦更加超前的生育觀念，比如丁克一族等。所以即便有著二孩三胎政策的連續(xù)鼓勵，高線城市地區(qū)的新生兒和母嬰市場規(guī)模也很難在短時間內(nèi)實現(xiàn)大的突破。

但低線城市或鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)則不同，無論是生活壓力還是生育觀念都相對輕松且保守，各種配套的生育政策補貼支持反而可能會在短時間內(nèi)極大地刺激到新生兒的規(guī)模增長，并由此帶動母嬰市場的繁榮和增長。但對于體形太大難以俯身的母嬰龍頭孩子王來說，似乎只能無奈地隔江相望。

另一方面從市場競爭角度來看，高線城市地區(qū)是母嬰同行競爭的主戰(zhàn)場，市場供需兩端處于飽和狀態(tài)，而產(chǎn)品力層面也早已是卷無可卷，所以孩子王只能花費更多的資金和精力去打造一站式配套服務(wù)特色，不斷吸引并留存用戶。而在低線城市地區(qū)，母嬰市場雖然也實現(xiàn)了供需基本覆蓋，但卻仍處于看品質(zhì)價格而不看品牌的產(chǎn)品提質(zhì)階段，這就意味著供應(yīng)鏈優(yōu)勢是下沉市場的絕對壁壘。

但在這方面，擁有著豐富的母嬰供應(yīng)鏈資源的孩子王卻似乎同樣只能發(fā)出一聲“力有余而心不足”的感嘆。

事實上，依靠新生兒規(guī)模紅利的賽道和產(chǎn)業(yè)未來一定是下移的，現(xiàn)在從下沉市場再度崛起的飛鶴、君樂寶等國產(chǎn)奶粉品牌和正在俯身下沉的美贊臣、菲仕蘭等外資奶粉品牌們已經(jīng)從正反兩方面驗證了這一點，但孩子王卻似乎始終困在大店模式里而無法自拔……

孩子王和愛嬰室、寶寶樹們的母嬰難題無解？

當(dāng)然，發(fā)展“單客經(jīng)濟”模型一直是孩子王大店模式的殺手锏，而選擇縱向挖掘單個用戶價值還是橫向拓展用戶規(guī)模靠數(shù)量取勝，我們并不能斷定兩種模式的誰優(yōu)誰劣，更多看的是合不合時宜。

事實上，以樂友、愛嬰室為代表的一批線下母嬰玩家們正在努力對標(biāo)孩子王。據(jù)此前的公開資料顯示，樂友已經(jīng)在全國25個城市開了770余家200-600平米的直營+加盟店，愛嬰室在全國開了290家面積約600平米的直營店。

不過值得一提的是，盡管雙方都在擴張門店，但孩子王的大店模式復(fù)制優(yōu)化的是日本母嬰零售龍頭之一的“阿卡佳模式”，但愛嬰室們模仿的卻是在日本經(jīng)濟衰落和新生兒數(shù)量下滑以后營收反超阿卡佳的，門店面積和運營壓力較小的“西松屋模式”。

在這種情況下，孩子王依然能成為母嬰市值之王的另一大關(guān)鍵就在于其大店模式之上，用母嬰服務(wù)和社交積累下的私域流量優(yōu)勢。截至到2021年末，全國共有超過5000萬個家庭注冊成為孩子王會員，其中最近一年的活躍用戶超過1100萬人，企業(yè)微信私域運營用戶近1000萬，會員貢獻收入占公司全部母嬰商品銷售收入的96%以上。

不過有意思的是，據(jù)向善財經(jīng)觀察，孩子王的這種靠線下服務(wù)積累出來的私域會員優(yōu)勢，搶奪的似乎是母嬰垂直電商們的部分流量。因為孩子王的會員服務(wù)覆蓋了母嬰知識類的教育型內(nèi)容和母嬰商品促銷的活動型內(nèi)容，以及寶爸寶媽和嬰幼兒們線下社交互動型內(nèi)容……要知道，這些都是以寶寶樹為代表的大多數(shù)垂直母嬰電商玩家們線上引流變現(xiàn)的關(guān)鍵，而如今卻被孩子王的會員服務(wù)模式從線下截流。

所以從商業(yè)模式上看，孩子王立足線下靠門店規(guī)模力壓競對，再用會員服務(wù)搶了線上母嬰垂直電商流量的強勢打法，確實會讓不少資本投資者為之著迷。

但令人意想不到的是。在疫情反復(fù)的當(dāng)下，發(fā)力線上渠道成了不少線下母嬰玩家的第二增長曲線，而孩子王雖然擁有著龐大私域會員流量，但卻似乎面臨著無法將其導(dǎo)流到線上或者說導(dǎo)流到線上無法實現(xiàn)服務(wù)變現(xiàn)的難題。

這是因為，一方面孩子王的私域會員是基于其線下一站式服務(wù)而來的，但大多數(shù)的會員服務(wù)并不能“上網(wǎng)”，所以離開了門店場景的孩子王在線上對包括會員在內(nèi)的母嬰用戶的吸引力急劇下降。

另一方面在公域流量越來越貴的大環(huán)境下，搭建私域成了不少品牌企業(yè)的必選項，“全網(wǎng)最低價”因而收歸于品牌。所以以母嬰產(chǎn)品代售模式為主的孩子王在線上的價格優(yōu)勢并不算明顯，除卻較為全面的品類選擇外，孩子王幾乎沒有太多的線上優(yōu)勢。最直接的體現(xiàn)是孩子王的營收結(jié)構(gòu)，2021年孩子王線上平臺營業(yè)收入僅為8.41億元，占比9.29%。

從這個角度看，在后流量時代，擁有超千萬活躍會員的孩子王無疑是坐擁金山而難以挖掘，那這是否意味著孩子王又到了需要變革轉(zhuǎn)型的時候？

畢竟，在汪建國曾經(jīng)深以為信的新加坡國立大學(xué)教師、戰(zhàn)略管理專家呂鴻德“生命周期”理論中就曾提到，任何企業(yè)都會有其固有的生命周期，要在看起來好的時候主動去尋找第二個拋物線，以避免衰落真正到來時，無法瀟灑轉(zhuǎn)身。

那么汪建國和孩子王究竟是選擇堅持對大店模式逆勢加倉，還是“在你最好的時候，尋找第二個拋物線”？這一切或?qū)Q定孩子王未來的命運走向……