宏觀環(huán)境波動(dòng)不止，投資者將目標(biāo)從賠率轉(zhuǎn)移到確定性上，諸多優(yōu)質(zhì)紅利股逐漸升溫。其中，就包括存在巨大預(yù)期差的中國(guó)宏橋。

8月16日，全球鋁產(chǎn)品制造龍頭、電解鋁王者中國(guó)宏橋發(fā)布2024年上半年財(cái)報(bào)，其業(yè)績(jī)呈現(xiàn)顯著增勢(shì)，更受投資者追捧的是對(duì)高分紅策略的延續(xù)。公告顯示，中國(guó)宏橋擬每股派發(fā)中期股息59港仙，折算股息率約為5.7%，對(duì)投資者依舊“厚道”。

圖源：中國(guó)宏橋業(yè)績(jī)報(bào)告

更難能可貴的是，高分紅之下，中國(guó)宏橋雖身處周期波動(dòng)極大的有色金屬行業(yè)，但憑借前瞻性的產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局和項(xiàng)目有計(jì)劃地調(diào)整遷移，中國(guó)宏橋不僅成功地拔高了經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，抓住了短期內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈的需求契機(jī)和總成本區(qū)間相對(duì)縮窄的機(jī)會(huì)，還儲(chǔ)備了不容小覷的成長(zhǎng)動(dòng)力。

疾風(fēng)知?jiǎng)挪?，中?guó)宏橋所展現(xiàn)的彈性明顯超過(guò)了市場(chǎng)預(yù)期。隨著后續(xù)宏觀條件得到優(yōu)化，它的突破與騰飛已指日可待。

財(cái)務(wù)健康度繼續(xù)上升，股東回報(bào)驚艷

在財(cái)報(bào)中，中國(guó)宏橋的業(yè)績(jī)亮點(diǎn)由一句精華呈現(xiàn)：集團(tuán)收入增長(zhǎng)，主要是由于“期內(nèi)鋁合金產(chǎn)品及氧化鋁產(chǎn)品銷售價(jià)格較去年同期均上漲，同時(shí)銷售數(shù)量亦有所增加所致”。這句話折射的優(yōu)勢(shì)銷售格局，成就了中國(guó)宏橋業(yè)績(jī)水平的大幅提升——實(shí)際影響因素還有相關(guān)成本的下降，這一點(diǎn)我們將在第二部分分析。

2024年上半年，中國(guó)宏橋錄得營(yíng)收735.9億元，同比增長(zhǎng)12%；錄得股東應(yīng)占凈利潤(rùn)91.5億元，同比激增272.7%，利潤(rùn)層面顯著修復(fù)。根據(jù)財(cái)報(bào)披露的信息，中國(guó)宏橋上半年主要產(chǎn)品毛利均受銷售增加驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)顯著提升。此外，其現(xiàn)金流凈流入狀況、費(fèi)用和負(fù)債控制均呈現(xiàn)穩(wěn)健態(tài)勢(shì)，整體財(cái)務(wù)健康度十分亮眼。

從產(chǎn)品銷售入手，上半年中國(guó)宏橋電解鋁銷量達(dá)到283.7萬(wàn)噸，保持增長(zhǎng)。如果說(shuō)市場(chǎng)此前還略微擔(dān)憂房地產(chǎn)這個(gè)主要的下游產(chǎn)能消化器會(huì)存在一定負(fù)面影響的話，現(xiàn)在則可以完全放下心來(lái)，因?yàn)樾碌男枨蠼Y(jié)構(gòu)正在成型，新能源汽車和光伏等需求板塊一直在醞釀新的拉動(dòng)力。

例如，SMM鋁行業(yè)交流平臺(tái)近期刊發(fā)了一則新能源行業(yè)鋁需求估算信息，按行業(yè)平均1GW光伏項(xiàng)目消耗約1.5萬(wàn)噸鋁計(jì)算，S&P Global標(biāo)普全球首席分析師胡丹近日預(yù)測(cè)2024年全球光伏裝機(jī)量將達(dá)520GW，對(duì)應(yīng)組件的需求量超過(guò)600GW，則對(duì)應(yīng)鋁需求可超900萬(wàn)噸。按類似方法將新能源汽車領(lǐng)域的需求規(guī)模疊加計(jì)算，則新能源行業(yè)整體鋁需求將超過(guò)2000萬(wàn)噸，足以構(gòu)建新的增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)。

氧化鋁板塊的重點(diǎn)則在于價(jià)格漲勢(shì)。氧化鋁在報(bào)告期內(nèi)的價(jià)格漲幅高達(dá)16.9%，原因在于國(guó)內(nèi)鋁土礦供給偏緊，SMM多次在上半年的調(diào)研中提到這一情況。由于中國(guó)宏橋?qū)崿F(xiàn)了一體化自供，所以這部分沒(méi)有對(duì)電解鋁造成負(fù)面影響，反而更顯著地拉動(dòng)了綜合毛利率。

圖源：中國(guó)宏橋業(yè)績(jī)報(bào)告

事實(shí)上，這很明顯地凸顯了中國(guó)宏橋作為行業(yè)王者的一大優(yōu)勢(shì)——高彈性。其內(nèi)涵是由于產(chǎn)能和全產(chǎn)業(yè)鏈布局的領(lǐng)先，中國(guó)宏橋既能在行業(yè)下行期守住底線，也能在景氣度重新拔高之時(shí)迅速實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)反彈。

內(nèi)在邏輯是，有色金屬行業(yè)屬于全球定價(jià)，但鋁行業(yè)在國(guó)內(nèi)的特殊地位使得其易漲難跌，β屬性極強(qiáng)——美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局（USGS）發(fā)布的最新礦產(chǎn)商品數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)依舊是最大的原鋁冶煉國(guó)，產(chǎn)能和需求都遙遙領(lǐng)先。在這個(gè)成本為王的行業(yè)，中國(guó)的低耗電強(qiáng)度和生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)塑造了定價(jià)能力。而中國(guó)宏橋處于行業(yè)霸者地位，資源調(diào)動(dòng)能力強(qiáng)，進(jìn)入周期上行狀態(tài)快，因此銷售占優(yōu)。

圖源：visualcapitalist

業(yè)績(jī)健康、增長(zhǎng)可觀、行業(yè)地位堅(jiān)實(shí)，令中國(guó)宏橋有能力注重投資者回報(bào)，愿意將行業(yè)越來(lái)越稀缺的價(jià)值與投資者分享，具備中長(zhǎng)期配置價(jià)值。

據(jù)開源證券統(tǒng)計(jì)，自2011年上市以來(lái)，中國(guó)宏橋累計(jì)凈利潤(rùn)已突破千億元，分紅總額持續(xù)逼近400億元，近五年現(xiàn)金分紅金額也始終居于高位，股息支付率連續(xù)超越同行。其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、現(xiàn)金奶牛的屬性十分醒目。

今年以來(lái)，信達(dá)證券、國(guó)盛證券、民生證券等券商機(jī)構(gòu)紛紛關(guān)注到中國(guó)宏橋的短期彈性和中長(zhǎng)期投資價(jià)值，連續(xù)給出“推薦”或“買入”評(píng)級(jí)。在今年3月發(fā)行美元債之時(shí)，中國(guó)宏橋也吸引了貝萊德、施羅德、太平洋投資等全球頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)的參與?？梢姡Ｍ赓Y金也充分認(rèn)可中國(guó)宏橋作為優(yōu)質(zhì)企業(yè)的投資價(jià)值。

那么，上半年乃至今年預(yù)期中的行業(yè)利好能延續(xù)多久？中國(guó)宏橋的投資價(jià)值在未來(lái)又會(huì)在多大程度上受到宏觀形勢(shì)的影響？這就要詳細(xì)拆解中國(guó)宏橋乃至全行業(yè)的運(yùn)行狀態(tài)。

宏觀潛力正在釋放，未來(lái)彈性值得更多期待

資源股有自己內(nèi)在的定價(jià)邏輯：供給格局的研究意義大于需求。甚至可以說(shuō)，過(guò)去近十年全球供給側(cè)變革和環(huán)保方面的主流變化，造成了大宗商品持續(xù)數(shù)年的資本開支削減，進(jìn)而在多年后催生了資源牛市。典型的例子就是，國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能上限因政策因素被固定在4500萬(wàn)噸/年左右，供給沒(méi)有增長(zhǎng)空間，但需求年化增長(zhǎng)格局是確定的，未來(lái)稀缺性會(huì)逐漸提升。這構(gòu)成了中國(guó)宏橋未來(lái)價(jià)值兌現(xiàn)的宏觀基礎(chǔ)。

今年4月，民生證券首席策略分析師、研究院院長(zhǎng)助理牟一凌也曾經(jīng)在一場(chǎng)會(huì)議中對(duì)大宗商品背后的宏觀結(jié)構(gòu)變化進(jìn)行了解析。他認(rèn)為：“在實(shí)物需求具有韌性甚至潛在向上彈性情況下，資源品的供給約束將為該類股票帶來(lái)超越一般紅利資產(chǎn)的彈性。”而目前的情況是，相對(duì)上游的企業(yè)定價(jià)不充分，他們擁有巨大的利潤(rùn)彈性和賺錢能力，但沒(méi)有反映在市值上。

“未來(lái)15年，上游資源品會(huì)成為最好的投資。”這是他的觀點(diǎn)。從中，我們也讀到了投資中國(guó)宏橋的邏輯。

短期看，鋁行業(yè)的價(jià)值結(jié)構(gòu)非常清晰明了：收入-成本=毛利。分紅預(yù)期在于利潤(rùn)，但由于中國(guó)宏橋近年來(lái)費(fèi)用控制水平持續(xù)提升，所以僅關(guān)注收入和成本趨勢(shì)，便不難透視其分紅前景。有色金屬行業(yè)最明確的投資特性之一，就是行業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)及趨勢(shì)整體透明度高，企業(yè)實(shí)力容易推算。

先來(lái)看供需格局。SMM數(shù)據(jù)顯示，截至7月底，國(guó)內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能在4342.1萬(wàn)噸左右，已經(jīng)缺乏可變空間。據(jù)國(guó)信金屬統(tǒng)計(jì)，未來(lái)可預(yù)見的四個(gè)較大產(chǎn)能也只有數(shù)十萬(wàn)噸級(jí)別，無(wú)法影響大局。經(jīng)過(guò)計(jì)算，未來(lái)三年全球電解鋁產(chǎn)能增速將從2.5%開始逐年走低，最低接近1.2%。而與之對(duì)應(yīng)的是，過(guò)去10年全球鋁需求增量并非完全“趴地”，CAGR在3.4%左右，未來(lái)4年則平均在2.3%左右。

所以，鋁的確定性高，短期按月計(jì)算或許有波動(dòng)，但不影響長(zhǎng)期格局。SMM統(tǒng)計(jì)顯示，在上半年云南復(fù)產(chǎn)等因素支持下，當(dāng)前鋁行業(yè)供給格局接近“歷史大頂”，1-7月份國(guó)內(nèi)電解鋁總產(chǎn)量達(dá)2486萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5%。相對(duì)的，由于疊加下游行業(yè)生產(chǎn)淡季，所以產(chǎn)能并未達(dá)到完全消化狀態(tài)。然而，參考前文對(duì)行業(yè)需求彈性的分析，一旦下游充分開工，供不應(yīng)求的狀況就有可能出現(xiàn)。故考慮到行業(yè)供需反轉(zhuǎn)和氧化鋁持續(xù)高位運(yùn)行，中國(guó)宏橋有望迎來(lái)進(jìn)一步的利潤(rùn)釋放。

圖源：SMM

再看成本端，這一因素整體利好形勢(shì)未變。SMM統(tǒng)計(jì)顯示7月預(yù)焙陽(yáng)極以及氟化鋁等輔料的價(jià)格有所下降，電解鋁預(yù)焙陽(yáng)極全國(guó)加權(quán)平均成本環(huán)比下降3.1%，豐水期行業(yè)電價(jià)也有小幅下調(diào)。此外近兩年動(dòng)力煤價(jià)格持續(xù)低位運(yùn)行，現(xiàn)階段依然弱勢(shì)震蕩，意味著不會(huì)擠壓中國(guó)宏橋的利潤(rùn)。

至此也很容易看出，中國(guó)宏橋的未來(lái)就是量?jī)r(jià)齊升疊加成本低位運(yùn)行，存在業(yè)績(jī)進(jìn)一步改善的空間。

如果要溯源中國(guó)宏橋?yàn)槭裁茨茉诤暧^波動(dòng)中持續(xù)保證自己的站位穩(wěn)定，就要?dú)w功于其長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光和全產(chǎn)業(yè)鏈布局。以產(chǎn)能為例，中國(guó)宏橋在幾內(nèi)亞的5000萬(wàn)噸鋁土礦產(chǎn)能對(duì)保供應(yīng)起到了兜底作用，可用于對(duì)沖國(guó)內(nèi)供給不足的影響。而受到耗電和碳排放限制導(dǎo)致難以擴(kuò)產(chǎn)的電解鋁環(huán)節(jié)，中國(guó)宏橋的產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)使得它可以充分從鋁價(jià)上漲過(guò)程受益。

圖源：國(guó)盛證券

歸根結(jié)底，資源產(chǎn)業(yè)就是這樣一種強(qiáng)者恒強(qiáng)的形勢(shì)。7月23日，國(guó)家發(fā)改委等五部門聯(lián)合發(fā)布《電解鋁行業(yè)節(jié)能降碳專項(xiàng)行動(dòng)計(jì)劃》，明確指出了到2025年在行業(yè)能效、行業(yè)可再生水平、再生產(chǎn)量等方面要落實(shí)的定量目標(biāo)。對(duì)于已經(jīng)提前在綠電、再生等領(lǐng)域布局的中國(guó)宏橋來(lái)說(shuō)，在接下來(lái)的行業(yè)升級(jí)中，它將逐步展露優(yōu)勢(shì)。

圖源：SMM鋁行業(yè)交流平臺(tái)

萬(wàn)變不離其宗，資源股的核心變動(dòng)因素就是周期。但面對(duì)周期，有的資源股受到的支撐小，而中國(guó)宏橋卻依托有質(zhì)量的全產(chǎn)業(yè)鏈布局、可量化的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、堅(jiān)定的股東回報(bào)，大大撫平了周期性波動(dòng)，持續(xù)凸顯投資價(jià)值。未來(lái)，隨著供需格局逐步轉(zhuǎn)入順周期，中國(guó)宏橋提供的增長(zhǎng)和分紅依舊存在預(yù)期差，是一個(gè)不可錯(cuò)過(guò)的投資機(jī)會(huì)。