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咨詢?nèi)绾纬蔀榇河鹱髡哒埪?lián)系：鳥哥筆記小羽毛（ngbjxym）
作者/布林
編輯/木魚
出品/壹覽商業(yè)
如果要評選近一年中概股“最靚的仔”，那非名創(chuàng)優(yōu)品莫屬。
在中概股經(jīng)歷了長達(dá)兩年多的市值打壓，并且勢頭仍在延續(xù)的兩年多時間里，名創(chuàng)優(yōu)品也曾一度陷入市值泥淖。但在去年9月末股價觸底之后，名創(chuàng)優(yōu)品開始了“開掛”式的反彈。去年9月28日，名創(chuàng)優(yōu)品股價跌至歷史新低的4.38美元/ADS，而到了今年9月15日，名創(chuàng)優(yōu)品股價漲至29.92美元/ADS，市值回到了2020年末、2021年初的歷史高位。
那么市值繁榮下的名創(chuàng)優(yōu)品究竟有多少真實(shí)力？和疫情之前相比發(fā)生了哪些變化？第二曲線又在哪里？還存在哪些風(fēng)險？壹覽商業(yè)通過解析名創(chuàng)優(yōu)品近5個財(cái)年的經(jīng)營數(shù)據(jù)，對這家公司進(jìn)行了紙面探究。
翻倍的凈利潤，是賺出來的還是省出來的？
由于在供應(yīng)商端采用的是“先貨后款”的結(jié)算方式，在渠道端以合伙人和代理商的加盟模式為主，因此名創(chuàng)優(yōu)品并沒有大規(guī)模的重資產(chǎn)投入，而是將經(jīng)營風(fēng)險“轉(zhuǎn)嫁”至上下游，多少有點(diǎn)“旱澇保收”的意思。
三年疫情確實(shí)給名創(chuàng)優(yōu)品的經(jīng)營帶來了很大的不確定性，但憑持續(xù)上升的門店規(guī)模和一系列降本增效動作，名創(chuàng)優(yōu)品保持著營收的穩(wěn)中有升，以及non-IFRS下的盈利，經(jīng)營凈現(xiàn)金流也始終為正。
如果把2023年財(cái)年（2022年7月1日-2023年6月30日）拆成兩部分：
去年下半年，名創(chuàng)優(yōu)品營收出現(xiàn)了同比2.95%的下滑，但經(jīng)營利潤卻從4.69億元提升至9.57億元，漲幅104.09%。這半年主要?dú)w功于“省”，一是生產(chǎn)制造成本的縮減，二是一般及行政開支的縮減。
而到了今年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品在延續(xù)成本控制的基礎(chǔ)上，整體營收又有了33.22%幅度的回彈，“省”和“賺”兩者疊加帶動經(jīng)營利潤從去年上半年的4.13億元暴增至12.66億元，漲幅高達(dá)206.46%。
對于毛利率提升，名創(chuàng)優(yōu)品給出了三方面的解釋：首先是國際業(yè)務(wù)的收入比重增加，國際業(yè)務(wù)的毛利率高于過于國內(nèi)業(yè)務(wù)；其次是從2022年開始執(zhí)行品牌升級戰(zhàn)略，以IP產(chǎn)品為代表的新品毛利率比過往產(chǎn)品更高；是削減了若干產(chǎn)品的生產(chǎn)成本。
而對于一般及行政開支的縮減，源于員工開支的減少，以及折舊和攤銷費(fèi)用因總部大樓的建設(shè)成本資本化而減少。
2019年至今，名創(chuàng)優(yōu)品經(jīng)歷了兩波比較大的裁員。第一次是2020年初疫情剛爆發(fā)之時，員工人數(shù)從2019年中的4132人減至2020年中的3011人。或許是對疫情的發(fā)展態(tài)勢判斷過于樂觀，此后名創(chuàng)優(yōu)品開始重新擴(kuò)充團(tuán)隊(duì)，至2021年年末人數(shù)達(dá)到了新高的4205人。2022年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品進(jìn)行了第二次大裁員，僅半年員工人數(shù)就銳減了833人，裁員幅度接近20%。
經(jīng)歷了一年之內(nèi)擴(kuò)招又裁撤“過山車”后，名創(chuàng)優(yōu)品開始對于招聘這件事持謹(jǐn)慎態(tài)度。哪怕今年上半年業(yè)績顯著復(fù)蘇，公司整體人數(shù)也“只是”3696人，半年僅凈增了185人。
人員精簡后，名創(chuàng)優(yōu)品人效也隨之提高。2023財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品的平均單人為公司創(chuàng)收高達(dá)324.65萬元。
截至今年6月30日，“名創(chuàng)優(yōu)品”品牌在國內(nèi)共有3604家門店，其中合伙人門店占比超過99%。
在名創(chuàng)優(yōu)品的合伙人制度中，合伙人需要繳納特許商標(biāo)使用金和貨品保證金，承擔(dān)門店的轉(zhuǎn)讓費(fèi)、房租、裝修等一次性投入，以及日常的人工和運(yùn)營費(fèi)用，而名創(chuàng)優(yōu)品則負(fù)責(zé)后端的供應(yīng)鏈支持、前端營銷策劃、門店運(yùn)營等。利益分配上，名創(chuàng)優(yōu)品會抽取門店?duì)I業(yè)額的62%（食品為67%）作為自身的收入。
這種模式對于合伙人而言，減小了庫存壓力的同時又共享了名創(chuàng)優(yōu)品的品牌勢能和營銷運(yùn)營能力，主打的是一個“輕松賺錢”，弊端在于一次性投入高，營業(yè)額的壓力大，不超過臨界值就會陷入給名創(chuàng)優(yōu)品總部打工的窘境；對于名創(chuàng)優(yōu)品而言，則是輕資產(chǎn)、幾乎零風(fēng)險的狀態(tài)，只要規(guī)模效應(yīng)起來，門店的密度夠大，供應(yīng)鏈和履約成本能算過賬，商業(yè)模式就算成立了。
名創(chuàng)優(yōu)品和合伙人之間的利益差異，從整體和單店的收益變化中就能體現(xiàn)出來。
從2019財(cái)年到2023財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品的平均單店年銷售額在不斷下滑，2023財(cái)年僅為312.47萬元。若忽略掉直營店的影響，扣除206.12萬元的總部抽成，合伙人能拿到的單店年毛利為106.36萬元。這個數(shù)字放到二三線城市，刨除房租、人工和運(yùn)營成本，依然有盈利空間，但和2019財(cái)年的181.52萬元相去甚遠(yuǎn)，隨之而來的就是資本回收期變長。
而名創(chuàng)優(yōu)品雖然也遭受了單店銷售額下滑帶來的單店?duì)I收下滑，但2023財(cái)年平均門店數(shù)量較2019財(cái)年增長了55.08%，最終國內(nèi)營收和2019財(cái)年相比依然增加了15.15%。
把對比周期縮短至半年，可以觀察名創(chuàng)優(yōu)品單店在國內(nèi)的復(fù)蘇程度。去年下半年和今年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)門店和大部分線下商業(yè)一樣，可謂經(jīng)歷了“冰火兩重天”。去年下半年，名創(chuàng)優(yōu)品單店日銷售額跌至了谷底，而今年上半年雖然回暖明顯，但也出現(xiàn)了“單量變少、單價變高”的問題。
和2021年上半年相比，名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)門店的消費(fèi)頻次出現(xiàn)了較大的下滑，日單量減少了13%，靠著16.69%的商品單價漲幅，才縮小了日銷售額的差距。
不過整體看下來，名創(chuàng)優(yōu)品的商業(yè)模式比較堅(jiān)挺，有另外兩組數(shù)據(jù)可以佐證：
從門店角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)一年以上門店的留存率均超過了90%；從合伙人角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年合作一年以上的比例分別為91.04%、92.93%、86.79%、89.52%、87.95%。截至2023年年中，平均每個合伙人開店3.43家。此前，名創(chuàng)優(yōu)品也披露過，截至2022年末，981位合伙人中有507位已經(jīng)合作超過3年，比例過半。
總的來說，今年上半年，因?yàn)殚T店銷售回暖和規(guī)模效應(yīng)，名創(chuàng)優(yōu)品品牌國內(nèi)營收創(chuàng)下新高，而合伙人因?yàn)楹献髂Ｊ揭约耙咔槠陂g單店銷售額下滑嚴(yán)重，仍處在“回血”階段。
至于曾被名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人葉國富寄予厚望的電商業(yè)務(wù)則比較疲軟。
從2019財(cái)年到2021財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品中國門店的線上GMV基數(shù)小但增長快，三個財(cái)年分別為1.41億元、3.39億元和7.39億元，但2022財(cái)年和2023財(cái)年，這種增長態(tài)勢戛然而止，GMV分別6.87億元和6.70億元，不升反降。
雖然名創(chuàng)優(yōu)品把O2O渠道的GMV統(tǒng)計(jì)在線下渠道內(nèi)，即時零售也確實(shí)是近年來增速較快的賽道，但O2O渠道大體只需要跟隨美團(tuán)、京東到家等平臺的玩法即可，可見名創(chuàng)優(yōu)品還是把重心放到了線下渠道的運(yùn)營中，線上渠道處于維持狀態(tài)。
如果把今年上半年國內(nèi)市場的基調(diào)定義為“回暖”，那名創(chuàng)優(yōu)品在海外可以用“火熱”來形容。
受全球經(jīng)濟(jì)下行、地緣政治沖突、美聯(lián)儲加息等宏觀因素的影響，低價產(chǎn)品在各國盛行。背靠全球最強(qiáng)的制造業(yè)實(shí)力，拼多多旗下Temu、名創(chuàng)優(yōu)品、SheIn等主打低價的平臺或品牌在國外迎來了高光時刻。
和國內(nèi)主要采取合伙人模式不同，由于海外語言、文化、消費(fèi)習(xí)慣各異，需要較強(qiáng)的本土化運(yùn)營能力，因此名創(chuàng)優(yōu)品在海外主要采取代理商模式。名創(chuàng)優(yōu)品篩選有本土化運(yùn)營能力的代理商，給他們品牌使用權(quán)并賣貨給他們，代理商自行負(fù)責(zé)門店的日常管理、商品定價等等。
截至6月30日，名創(chuàng)優(yōu)品在海外共有2187家門店，其中代理門店1759家，占比達(dá)80.43%。
雖然沒能回到2019財(cái)年的單店銷售水準(zhǔn)，但名創(chuàng)優(yōu)品在海外無論是門店規(guī)模增速還是單店銷售恢復(fù)速度都超過了國內(nèi)，雖然因?yàn)楹献髂Ｊ絾栴}，名創(chuàng)優(yōu)品海外單店貢獻(xiàn)的收入不及國內(nèi)，但反過來也就意味著加盟商的單店毛利更高。粗略估計(jì)，2023年財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品海外門店代理商的單店毛利幾乎是國內(nèi)門店合伙人的2.5倍。
受益于門店規(guī)模的上升，疊加美元兌人民幣的匯率上升等因素，名創(chuàng)優(yōu)品2023財(cái)年海外門店收入達(dá)38.22億元，同比增長44.60%，增速幾乎三倍于國內(nèi)門店收入。
尤其在北美市場，根據(jù)名創(chuàng)優(yōu)品的披露，今年第一季度，其在北美擁有118家門店，總GMV同比增長高達(dá)105%。和2019年第一季度相比，美國的單店銷售額增長156%，加拿大的單店銷售額增長119%。由于直營店比例較大，美國也一舉成為名創(chuàng)優(yōu)品在海外收入最高的國家。
從門店角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年，一年以上門店的留存率分別為90.37%、88.54%、89.58%、93.37%、87.58%，略低于國內(nèi)；從代理商角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年合作一年以上的比例分別為93.62%、93.10%、93.79%、92.94%、93.50%。截至2023年年中，平均每個海外代理商開店7.68家，合作緊密度和集中度明顯高于國內(nèi)市場。
作為對標(biāo)泡泡瑪特的業(yè)態(tài)，名創(chuàng)優(yōu)品于2020年底啟動TOP TOY，擴(kuò)張模式和名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)類似，采取合伙人制度。
三年時間，TOP TOY共開設(shè)門店118家，其中109家為合伙人門店。對比泡泡瑪特，泡泡瑪特目前在國內(nèi)在線下共有零售店340家，機(jī)器人店2185家，并且線上渠道的收入占比已經(jīng)接近30%。當(dāng)然，拿名創(chuàng)優(yōu)品一個發(fā)展三年的副業(yè)和泡泡瑪特成立13年的主業(yè)相比略顯不公平，一定程度上，泡泡瑪特近些年的異軍突起也是幫助名創(chuàng)優(yōu)品找了新的增長品類。
TOP TOY 2021財(cái)年、2022財(cái)年、2023財(cái)年的平均單店年銷售額分別為523.03萬元、798.77萬元和563.72萬元，若忽略直營店影響，名創(chuàng)優(yōu)品從中抽取了595.4萬元、687.58萬元和496.萬元的流水作為總部收入，合伙人剩余的毛利分別為-72.37萬元、111.18萬元和67.57萬元。
因?yàn)殚T店基數(shù)不大，以及疫情影響，門店的經(jīng)營數(shù)據(jù)波動比較大，因此可比性并不是太強(qiáng)。不過有一個數(shù)據(jù)值得注意，今年上半年，TOP TOY門店總數(shù)沒有變化，陷入擴(kuò)張停滯，結(jié)合上半年消費(fèi)復(fù)蘇的大背景略顯蹊蹺。
可以確定的是，TOP TOY目前遠(yuǎn)不及名創(chuàng)優(yōu)品品牌來得成熟，名創(chuàng)優(yōu)品也并不是開什么門店都能成功的，比如之前的NOME關(guān)停，以及上市公司體系外的美妝集合店WOW COLOUR也遭遇了大量閉店。
先不說追上泡泡瑪特，TOP TOY自身商業(yè)模式還需要經(jīng)過考驗(yàn)和打磨。
今年2月，名創(chuàng)優(yōu)品在廣州舉行了全球品牌戰(zhàn)略升級發(fā)布會，葉國富表示名創(chuàng)優(yōu)品下一個十年要升級成為一個超級品牌，實(shí)現(xiàn)從渠道品牌升級為產(chǎn)品品牌、由零售公司升級成內(nèi)容公司、將顧客升級為用戶的三個轉(zhuǎn)變。
成立的十年期間，名創(chuàng)優(yōu)品經(jīng)歷了不少爭議。小至產(chǎn)品質(zhì)量，大至商業(yè)模式、給加盟商借貸開店等等，早期的名創(chuàng)優(yōu)品和葉國富確實(shí)帶有“草莽氣息”。這一點(diǎn)在和供應(yīng)商以及合伙人的合作模式中的“雙標(biāo)”里仍有體現(xiàn)。
在和供應(yīng)商的“先貨后款”合作模式里，供應(yīng)商需要承擔(dān)貨品銷售不佳而帶來的庫存風(fēng)險。而到了合伙人制度中，合伙人一次性繳納35萬元貨品保證金，若結(jié)束合作清算時有無法處理的商品庫存，這部分價值需要從保證金的扣除。
不過目前看來，這些都已經(jīng)是小問題。名創(chuàng)優(yōu)品也確實(shí)在實(shí)現(xiàn)從渠道品牌向產(chǎn)品品牌的升級。名創(chuàng)優(yōu)品或已經(jīng)、或即將在國內(nèi)一線城市（例如北京、上海、廣州、成都等地），和國外超大城市（例如紐約、倫敦、巴黎）等地開設(shè)超大面積的旗艦店，加強(qiáng)品牌效應(yīng)的同時取得了非?？陀^的銷量。
而由零售公司升級成內(nèi)容公司，最快的捷徑是與知名IP合作，名創(chuàng)優(yōu)品也做出了很好的嘗試。三年內(nèi)，名創(chuàng)優(yōu)品合作的IP從17個增加至80余個，比如和迪士尼合作推出了草莓熊、三眼仔等聯(lián)名產(chǎn)品，與皮克斯動畫IP聯(lián)名的開心烘焙系列產(chǎn)品，推出了超100款的聯(lián)名產(chǎn)品，與芭比聯(lián)手推出以“萬物皆可粉粉搭”為主題的系列新品等等，IP產(chǎn)品的銷售占比達(dá)到了25%。但I(xiàn)P聯(lián)名只是形式，要轉(zhuǎn)變成有內(nèi)核的內(nèi)容公司名創(chuàng)優(yōu)品還有很長的路要走。
至于2017年立下的“百國千億萬店”flag，因?yàn)橐咔榈挠绊戇€有相當(dāng)?shù)木嚯x。好的一點(diǎn)是，疫情下的困難模式反而讓名創(chuàng)優(yōu)品對于經(jīng)營基本面和擴(kuò)張節(jié)奏的把握更加合理，這也促使資本市場對于名創(chuàng)優(yōu)品估值邏輯進(jìn)行了重構(gòu)，進(jìn)而帶動了近一年股價的飆升。
總體來說，在正常的經(jīng)營環(huán)境下，國內(nèi)謹(jǐn)慎向好，海外星辰大海，或許可以用來總結(jié)名創(chuàng)優(yōu)品接下去的發(fā)展態(tài)勢。
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4. 色情低俗信息，主要表現(xiàn)為：
1)包含自己或他人性經(jīng)驗(yàn)的細(xì)節(jié)描述或露骨的感受描述；
2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治?。?br /> 2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
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