作者|安德魯

編輯|文昌龍

明明行業(yè)市值第一，營收頗有亮點，股東卻選擇拋售，九號公司為何彰顯出AB兩面相？

答案，需要從九號公司的業(yè)務(wù)脈絡(luò)中尋求答案。

客觀地講，九號公司堪稱一匹黑馬。自成立以來，憑借在機器人技術(shù)和智能化領(lǐng)域的深厚積累，迅速在智能交通和服務(wù)類機器人等多個市場嶄露頭角。

最新財報顯示，九號公司2025年上半年交出了史上最亮眼財報：營收117.42億元，同比增長76.14%；凈利潤12.42億元，同比暴漲108.45%；經(jīng)營活動現(xiàn)金流36.53億元，同比增長46.94%。

特別是在電動兩輪車領(lǐng)域，九號公司以智能化為突破口，打破了傳統(tǒng)品牌的市場格局，實現(xiàn)了銷量和營收的高速增長，轉(zhuǎn)身成了兩輪電動車領(lǐng)域的新勢力。

然而，在光鮮業(yè)績與高速增長的表象之下，2025年8月實控人高祿峰、王野通過境外平臺減持2%存托憑證，套現(xiàn)7.88億元，規(guī)模超過2023—2024年總和。機構(gòu)投資者中，紅杉和小米系累計套現(xiàn)超62億元，截至2025年二季度末，前十大股東持股比例從51.92%驟降至38.4%。

顯然，這種“業(yè)績創(chuàng)新高，股東加速走” 的現(xiàn)象，或許折射出資本對單一業(yè)務(wù)增長可持續(xù)性的深度擔憂。拆解開來，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的單一性風險、技術(shù)創(chuàng)新的持續(xù)性挑戰(zhàn)、產(chǎn)品質(zhì)量與品牌形象的維護難題，以及資本市場的信任考驗，都是九號公司亟待解決的問題。 

01 基本盤，核心業(yè)務(wù)增長是否見頂

對于任何一家公司而言，核心業(yè)務(wù)是創(chuàng)造商業(yè)利潤和品牌價值的關(guān)鍵，但對于高速增長且業(yè)務(wù)與其他競爭者高度重復(fù)的企業(yè)而言，往往也容易造成過度依賴某一單元的風險。

其邏輯在于，業(yè)務(wù)的增量通常只能由產(chǎn)業(yè)升級、內(nèi)卷競爭導(dǎo)致，隨著市場成熟度的提升，增長也就難免遇到瓶頸，此前的智能手機和新能源汽車行業(yè)便是如此。

回到九號公司身上，智能電動兩輪車業(yè)務(wù)無疑是九號公司目前業(yè)績增長的核心引擎，2025年上半年，該業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入68.23億元，同比增長101.70%，約占公司營收的58%，中國區(qū)銷量達239萬臺，同比增長99.5%，增速遠超行業(yè)平均的29.5%。

此番財報自然頗為有亮點，是一家快速成長性企業(yè)在市場取得商業(yè)成功的有力佐證，不過。這份光鮮業(yè)績背后隱藏著嚴重的結(jié)構(gòu)性風險，智能電動兩輪車業(yè)務(wù)已占據(jù)總營收的58.1%，遠超其他業(yè)務(wù)板塊表現(xiàn)。

只不過若往深入研究，不難發(fā)現(xiàn)過度依賴單一業(yè)務(wù)線的結(jié)構(gòu)正使公司面臨一些挑戰(zhàn)。

從市場競爭層面，九號公司日漸將與傳統(tǒng)巨頭雅迪、愛瑪?shù)犬a(chǎn)生正面交鋒。但反過來講，上述品牌正通過“智能化下放”策略，將高端功能滲透至中低價位產(chǎn)品，加速行業(yè)價格戰(zhàn)，由此，并不排除九號賴以生存的智能化溢價空間面臨被擠壓的風險。

另外，考慮到雅迪、愛瑪?shù)葌鹘y(tǒng)巨頭憑借多年的品牌積累、完善的渠道網(wǎng)絡(luò)和成熟的供應(yīng)鏈體系，占據(jù)了大部分市場份額。盡管九號公司憑借智能化的產(chǎn)品定位和年輕化的營銷策略，在細分市場中獲得了一席之地，但要進一步擴大市場份額，無論是拓店還是渠道管理效率，也會日漸承壓。

「市象」在重慶了解到，在主城區(qū)，九號電動車每隔幾公里便有相應(yīng)的門店，在一些高端商圈，甚至以旗艦店形式存在；而在縣域鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場，九號公司同樣在快速發(fā)力和下沉。“快速成長”的確成為九號電動車的鮮明特征，最新數(shù)據(jù)顯示，截至2025年6月末，中國區(qū)專賣店超8700家，覆蓋1200余縣市，較去年同期增加2500家。

2014年至2018年，九號公司借助小米渠道快速崛起，不過，隨著去小米化，公司自營渠道建設(shè)進展還需加快，截至2024年底，公司國內(nèi)門店7600家，到今年上半年增加約在1000家，雅迪控股的門店超過4萬家。

可從行業(yè)周期看，大規(guī)模拓店帶來的增長又是否真正具備可持續(xù)性？大背景是，兩輪電動車產(chǎn)業(yè)紅利的確在未來可能日漸被稀釋。

目前，中國電動兩輪車保有量超4億臺，市場逐漸從增量市場向存量市場轉(zhuǎn)變，飽和度進一步加深，根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2025年行業(yè)銷量預(yù)計達5000萬臺，但同比增速已從2020年的接近30%回落至不足5%，對比2024年增速同樣出現(xiàn)斷崖式下滑。

兩輪電動車業(yè)務(wù)高增長背后是國補加持以及新國標過渡期帶來的換購紅利，隨著行業(yè)滲透率接近飽和，政策力度的減弱，增長動能必然放緩。

結(jié)論是，產(chǎn)業(yè)周期變動、市場白熱化競爭以及渠道管理能力成了考驗九號公司兩輪電動車業(yè)務(wù)的關(guān)鍵，也將深刻影響該業(yè)務(wù)的可持續(xù)性增長。

02 護城河，底座能力夠不夠？

相比其他涉及底層系統(tǒng)、芯片設(shè)計等高端智能手機、汽車等終端硬件領(lǐng)域，九號公司所涉及的賽道進入門檻相比之下要低得多，這就意味著，競爭對手能快速補齊超短的機會便會被放大。為此，企業(yè)需為此建立包括“技術(shù)、質(zhì)量、品牌心智”等在內(nèi)的更為核心的護城河，以構(gòu)建獨特的市場壁壘。

按此觀點對標九號公司，亮點方面，九號公司以“真智能”為核心賣點，例如，其RideyGO智能車機系統(tǒng)、RideyLONG長續(xù)航技術(shù)、凌波OS（Nimble OS）短途交通全域操作系統(tǒng)等差異化功能是碾壓傳統(tǒng)廠商的利器。

暗點是，但2025年上半年數(shù)據(jù)顯示，該公司的研發(fā)投入占比不升反降，雖然研發(fā)費用絕對值增長49.5%至5.22億元，但占營收比例較去年同期下滑0.79%。橫向?qū)Ρ龋?024年，雅迪研發(fā)投入達11.47億元，九號為8.26億。

在企業(yè)進行規(guī)模擴張之際，“規(guī)模擴張優(yōu)先于技術(shù)深耕”的策略在財報中埋下隱患，站在行業(yè)視角，行業(yè)在智能化軍備競賽中普遍提高研發(fā)強度，任何一家企業(yè)相對投入占地收縮可能導(dǎo)致技術(shù)代差被快速追趕。

尤其是，雅迪等傳統(tǒng)巨頭通過模塊化智能平臺，將九號標志性的無鑰匙啟動、APP控車等功能快速移植至2000元價位車型，此外包括小牛、愛馬仕在內(nèi)的整個行業(yè)都在紛紛加碼智能化，而當智能化走向平權(quán)時代，保持高強度的研發(fā)投入占比具有戰(zhàn)略意義，九號公司上半年的研發(fā)增速雖增長明顯，不過為了保持在智能化領(lǐng)域的差異化優(yōu)勢，顯然還得再給力。

即便拋開技術(shù)不講，兩輪電動車的硬件品控也十分重要，九號公司的隱憂恰在于此，浙江省市場監(jiān)管局最新抽檢中，九號TDT115Z型號電動車因質(zhì)量不達標被列入54批次不合格名單之中。

出現(xiàn)此類情況并不難理解，在黑貓投訴平臺顯示，九號電動車投訴量近4000條，集中在爆胎、充電困難、藍牙故障、減震效果差等問題。有消費者反映“買車幾天內(nèi)多次出現(xiàn)ABS故障、顯示屏黑屏”的問題，這暴露出過度追逐智能化時，傳統(tǒng)耐用性、實用性體驗的失守。

無獨有偶，短視頻平臺上，“九號暴力提速”“翹頭炫技”等話題播放量突破15億次，形成扭曲的亞文化生態(tài)，一些地方交警甚至將其列為重點關(guān)注的交通違法車型，原因是九號電動車改裝、變動更方便。

可見，快速擴張導(dǎo)致渠道管理脫節(jié)，南京、北京等地多家門店因非法改裝（加裝大容量電池、篡改控制器限速等）被處罰，暴露出快速擴張與品質(zhì)保障之間的個別結(jié)構(gòu)性矛盾。

上述現(xiàn)象從某種程度上表明，研發(fā)、質(zhì)量管理部門對合規(guī)性設(shè)計與實際使用場景方面尚需要進一步加強協(xié)同，以減少不必要的輿論風險。

按照行業(yè)發(fā)展規(guī)律，當企業(yè)過度追求硬件銷量增長而忽視產(chǎn)品全生命周期管理時，就意味著品牌心智面臨崩塌的風險。

就九號公司而言，當非法改裝衍生的社會成本由公眾承擔，云盒升級的成本由用戶買單，一個事實就變得十分明顯，短期雖維持高毛利但品牌信任的構(gòu)建仍需要持續(xù)耕耘，況且，在硬件消費領(lǐng)域，品牌口碑的培育需要歷經(jīng)多年，也就是說，如何平衡規(guī)?；c基礎(chǔ)品質(zhì)，成為九號公司必須面對的課題。

03 成長性，增長曲線還不夠

除了電動兩輪車業(yè)務(wù)，九號公司還在積極布局智能電動平衡車、電動滑板車、全地形車、服務(wù)機器人和E - bike等業(yè)務(wù)，試圖構(gòu)建多元化的業(yè)務(wù)增長曲線。

從目前的發(fā)展情況來看，這些新業(yè)務(wù)雖然取得了一定的進展，但距離規(guī)?；癄I收和貢獻較為明顯的盈利還有很長的路要走，換句話講，這些相對分散的多元化業(yè)務(wù)要做在每個細分賽道既要又要的商業(yè)化成功，并非易事。

智能電動平衡車及滑板車系列作為九號公司的第二增長曲線，2025年上半年貢獻21.8億元收入，毛利率達30.62%。然而，這一業(yè)務(wù)受到市場需求和政策限制的影響較大。

在一些城市，由于交通管理政策的限制，平衡車和滑板車的使用場景受到一定程度的制約，市場增長空間有限，隨著共享出行市場的逐漸飽和，共享電動滑板車的投放量和使用率也出現(xiàn)了下滑趨勢，這對從事相關(guān)業(yè)務(wù)的企業(yè)不算得上是好事。

全地形車業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定，2025年上半年收入5.38億元，毛利率維持在25%高位，但該業(yè)務(wù)市場規(guī)模相對較小，增長速度較為緩慢，短期內(nèi)難以成為公司業(yè)績增長的主要驅(qū)動力。

再到服務(wù)機器人領(lǐng)域，九號公司取得了一些突破，2024年業(yè)務(wù)收入8.95億元，且毛利率超51% ，最新旗艦無邊界割草機器人產(chǎn)品Segway Navimow X3系列產(chǎn)品在2025年國際消費類電子產(chǎn)品展覽會CES上首次亮相，3月底，已成為全球首個擁有17萬家庭用戶的無邊界割草機器人品牌。

據(jù)Market Research預(yù)計，2024-2030年全球割草機器人市場規(guī)模將從17億美元增長到40億美元，復(fù)合增長率為14.8%，市場前景廣闊。但該領(lǐng)域競爭也十分激烈，國內(nèi)外眾多企業(yè)紛紛布局，九號公司布局的割草機器人等新興業(yè)務(wù)仍處于“燒錢”階段。同行中，如科沃斯等，采取“低價高配”策略搶占市場，九號公司的這塊業(yè)務(wù)壓力不會小。

加之服務(wù)機器人的市場推廣和用戶接受度還需要進一步提高，如何讓消費者認識、接受并愿意購買價格相對較高的服務(wù)機器人產(chǎn)品，是九號公司面臨的一個挑戰(zhàn)。

再把增長視線放眼到全球市場，九號公司的情況又是另一番景象。

雖然公司的E - bike業(yè)務(wù)依托巴黎奧運會1.5萬輛運營案例，試圖復(fù)制共享模式至全球賽事/旅游城市，目標五年內(nèi)做到全球第一。然而，E - bike市場在不同國家和地區(qū)的發(fā)展程度和市場需求差異較大，面臨著市場準入、文化差異、政策法規(guī)等多方面的挑戰(zhàn)。

以全地形車出海為例，國外市場相對而言認證流程復(fù)雜，UTV/SSV系列需通過EPA認證，周期長達18個月。還有地化適配不足，北美用戶偏好大排量燃油全地形車，電動車型被視作“動力不足的玩具”。

因此，要實現(xiàn)全球布局和規(guī)?；l(fā)展，本地化運營和服務(wù)能力會是需要補足的功課。

回過頭來看，九號公司在智能出行領(lǐng)域取得的成績有目共睹，其創(chuàng)新的技術(shù)、多元化的產(chǎn)品布局和快速的市場擴張，展現(xiàn)了強大的發(fā)展?jié)摿Γ涿鎸Φ膯栴}同樣肉眼可見，核心業(yè)務(wù)增長的隱憂、底層能力的挑戰(zhàn)以及新業(yè)務(wù)規(guī)模化的困境。

這些挑戰(zhàn)和隱憂，將考驗著這家快速成長的公司。