作者：李唐

中概股全線飄綠陰翳下，一向穩(wěn)定的京東也守不住了。

3 月 12 日，伴隨京東年報(bào)的發(fā)布，京東暴跌 15%。與此同時(shí)，阿里跌幅 8%、貝殼跌幅超 23%...“大廠” 幾乎無(wú)一幸免，全部大幅下跌。

作為這次中概股 “危機(jī)” 的受害者，京東的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)其實(shí)不錯(cuò)。數(shù)據(jù)顯示，2021 年第四季度，京東集團(tuán)收入 2759 億元，較去年同期增加 23.0%，非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下（Non-GAAP）的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為 28 億元，高于去年同期的 12 億元。但是，京東 2021 年全年收入達(dá)到 9516 億元，較 2020 年全年增長(zhǎng) 27.6%。但從凈利潤(rùn)來(lái)看，京東在 2021 年全年僅為 134 億元，相較 2020 年的 153 億元，不增反降。

長(zhǎng)期以來(lái)，京東一直維持著低利潤(rùn)率運(yùn)營(yíng)，本次財(cái)報(bào)發(fā)布前，摩根士丹利分析師將京東目標(biāo)價(jià)調(diào)整至 85 美元，評(píng)級(jí) “增持”。Q4 財(cái)報(bào)發(fā)布后，投資人還是受到一定程度的沖擊。行業(yè)里看出，京東過(guò)去一季度的表現(xiàn)依然 “差一點(diǎn)”——年活用戶增長(zhǎng)不夠快，新業(yè)務(wù)表現(xiàn)不夠亮眼，京東物流等新業(yè)務(wù)虧損擴(kuò)大等。

隨著春節(jié)后增持達(dá)達(dá)、收購(gòu)德邦等一系列 “撒幣” 投資塵埃落定，京東模式變得 “更重” 的同時(shí)，也在向外界彰顯著自己的超大號(hào)野心，但這份野心背后面臨著的，是更大的風(fēng)險(xiǎn)。 

01

 增長(zhǎng)遇冷, 下沉市場(chǎng)受挫 

相比拼多多的 9 億年活用戶，阿里的 8 億年活用戶，京東依然有較大增長(zhǎng)空間。用戶增長(zhǎng)和下沉市場(chǎng)挖掘一直是過(guò)去幾年京東財(cái)報(bào)中的亮點(diǎn)。

然而，過(guò)去一年，京東在下沉市場(chǎng)上遭遇了來(lái)自拼多多、淘特、快手、抖音電商等多方夾擊，增長(zhǎng)放緩。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021 年，京東年度活躍用戶數(shù) 5.7 億人，比市場(chǎng)預(yù)期的 5.8 億人，少了 1000 萬(wàn)；同期，阿里凈增 1.04 億人。2021 年，大約有 70% 的新增用戶來(lái)源于下沉市場(chǎng)，而在 2020 年，這個(gè)數(shù)據(jù)一度達(dá)到 80%。

值得注意的是，在 2021 年第四季度，京東的年活用戶環(huán)比增長(zhǎng)僅為 1750 萬(wàn)，增速為 3.1%。這遠(yuǎn)低于前幾季度。這對(duì)于電商公司來(lái)說(shuō)是反常的，因?yàn)榈谒募径扔须p十一、黑五等重要的購(gòu)物節(jié)日。

由此，此前連續(xù)多個(gè)季度由京喜等下沉市場(chǎng)業(yè)務(wù)帶來(lái)的快速年活提升，或在近期出現(xiàn)減緩趨勢(shì)。對(duì)此，京東首席財(cái)務(wù)官許冉曾多次強(qiáng)調(diào)，京東不會(huì)像其他平臺(tái)，走燒錢換增長(zhǎng)路線。

▲京東財(cái)報(bào)

但京東用于拉新用戶的營(yíng)銷費(fèi)用，并沒(méi)有下降。其 2021 年?duì)I銷費(fèi)用 387 億元，上一年同期 272 億元，同比增長(zhǎng) 42%，同時(shí)，2020 年底，京東在結(jié)構(gòu)調(diào)整中，把社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)并入京喜事業(yè)群中，更名為京喜拼拼，期待依靠社區(qū)團(tuán)購(gòu)，持續(xù)挖掘下沉市場(chǎng)潛力。

然而，很快，全行業(yè)的社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)走向瓶頸，包括同程生活、十薈團(tuán)在內(nèi)的多家企業(yè)宣布破產(chǎn)或被并購(gòu)。為了在社區(qū)團(tuán)購(gòu)領(lǐng)域占據(jù)一席之地，京東在過(guò)去一年也投入了不少人力物力，包括補(bǔ)貼。根據(jù)脈脈等平臺(tái)的消息，京喜拼拼也存在為了沖單量，過(guò)度補(bǔ)貼等問(wèn)題。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，京東 Q4 新業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)虧損 32 億元，上一季經(jīng)營(yíng)虧損 20.7 億元。其中社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)是投入增長(zhǎng)的關(guān)鍵。

而在搶奪下沉市場(chǎng)的戰(zhàn)爭(zhēng)中，淘寶特價(jià)版拿出了更大的投入，僅第四季度的營(yíng)銷投入就搞到 140 億元。同時(shí)，抖音和快手也在過(guò)去一年快速入局電商，搶奪市場(chǎng)。對(duì)此，京東也不得不 “增重”，加大補(bǔ)貼力度，提升營(yíng)銷投入。同時(shí)，京喜拼拼、京東便利店、七鮮超市等線下業(yè)務(wù)本身也注重供應(yīng)鏈，投入遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)電商。
 

02

 收購(gòu)德邦，虧損難敵物流野心

3 月 11 日，京東財(cái)報(bào)發(fā)布后，停牌多天的德邦發(fā)布公告，確定被京東收購(gòu)的消息。

公告顯示，德邦創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)崔維星將不再是實(shí)際控制人，京東旗下宿遷京東卓風(fēng)企業(yè)管理有限公司將成為公司的間接控股股東。同時(shí)，收購(gòu)將伴隨德邦退市。

物流一直是劉強(qiáng)東從最早就 “重倉(cāng)” 的項(xiàng)目。他曾在吳曉波的節(jié)目中坦言，京東不會(huì)是一個(gè)窄小型而是全品類電商，需要非常強(qiáng)大的閉環(huán)物流支持，而這個(gè)目標(biāo)會(huì)涉及全國(guó)各地?zé)o數(shù)個(gè)龐大的物流倉(cāng)儲(chǔ)。

京東也在為這個(gè)宏偉的目標(biāo)瘋狂燒錢，甚至如劉強(qiáng)東所說(shuō)，“放棄了很多投資入局其他業(yè)務(wù)的機(jī)會(huì)，曾經(jīng)一天見(jiàn) 40 多個(gè)投資人。”

數(shù)據(jù)顯示，近兩年，京東物流營(yíng)收均保持 40% 以上的增長(zhǎng)速度，但虧損也與日劇增。根據(jù)京東物流財(cái)報(bào)，2018 年～2021 年，京東物流分別虧損 22.34 億元、41.34 億元、158.42 億元，2021 年凈利潤(rùn)同比下降 283%。

燒錢是京東現(xiàn)階段的必然選擇。

同時(shí)，京東物流還一直需要京東零售的 “反哺”。此前京東物流財(cái)報(bào)顯示，京東社會(huì)化訂單（非集團(tuán)內(nèi)部）收入，僅占總收入的不到 40%。而集團(tuán)高管曾表示，這一收入一定要超過(guò) 50%。由此來(lái)看，京東物流距離獨(dú)立發(fā)展，還有很長(zhǎng)一段路要走。

此次收購(gòu)德邦快速，則可以快速提升社會(huì)化訂單的比重，增加京東物流的總體實(shí)力。

同時(shí)，據(jù)京東物流財(cái)報(bào)，京東物流目前已經(jīng)覆蓋六大物流網(wǎng)絡(luò)：倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)、綜合運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)、最后一公里配送網(wǎng)絡(luò)、大件網(wǎng)絡(luò)、冷鏈網(wǎng)絡(luò)及跨境網(wǎng)絡(luò)等。

但大件網(wǎng)絡(luò)一直是京東的弱環(huán)。也是京東與傳統(tǒng)快遞巨頭們的主要差距所在。此次收購(gòu)?fù)瓿珊螅〇|可以獲得德邦在航空資源、干線網(wǎng)絡(luò)、客戶基礎(chǔ)上的資源，由此可以發(fā)展 B 端客戶，向供應(yīng)鏈上游業(yè)務(wù)延伸。

劉強(qiáng)東曾預(yù)言，除了郵局體系，民營(yíng)物流只能是 2+1 結(jié)構(gòu)——京東和順豐會(huì)成為兩大物流巨頭，還有一家高度依賴于平臺(tái)的搬磚頭、打醬油者（菜鳥(niǎo)）。

因此，京東物流的未來(lái)要與順豐分庭抗禮，雖然目前兩者差距加大，但收購(gòu)德邦，無(wú)疑會(huì)縮減兩者的差距。

根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021 年上半年，順豐營(yíng)收 883 億元，而京東物流營(yíng)收只有 485 億元，是對(duì)方的一半。此外，京東物流的毛利率和凈利率分別為 3.65%、-31.39%，而同期順豐這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)分別為 10.1%、0.47%。

根據(jù)京東物流最新年報(bào)，京東物流去年收入超過(guò) 1000 億，機(jī)構(gòu)一致預(yù)期德邦收入約為 308 億元，而順豐并表嘉里物流后年收入超過(guò) 2000 億元，成為全國(guó)第二大物流公司。

但值得注意的是，在此次停牌前，德邦雖曾大幅裁員、降低成本保利潤(rùn)，還是經(jīng)歷了上市最差的業(yè)績(jī)。2021 年公司預(yù)計(jì)盈利 0.7 億元至 1.9 億元，同比減少 67% 至 87%；若扣除非經(jīng)常性損益，公司預(yù)計(jì)虧損范圍在 1.6 億元至 2.7 億元之間。

一旦德邦并表，京東物流的虧損肯定會(huì)加大。這對(duì)于虧損依然高漲的京東來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是更大的考驗(yàn)。同時(shí)，京東物流 CEO 余睿也曾在財(cái)報(bào)會(huì)議中表示，在合適的時(shí)機(jī)下，京東物流會(huì)繼續(xù)收購(gòu)擴(kuò)張。

僅在近兩年，京東物流就曾斥資 30 億元收購(gòu)以航空貨運(yùn)見(jiàn)長(zhǎng)的跨越速運(yùn)，并通過(guò)京東智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展多次增持中國(guó)物流資產(chǎn)(01589.HK)，并在 2022 年 2 月拿下其控股權(quán)，比例高達(dá) 87.19%，該企業(yè)在全國(guó)擁有 38 個(gè)物流園及 179 個(gè)物流設(shè)施。

同樣在 2022 年開(kāi)年，京東又以現(xiàn)金 5.46 億美元認(rèn)購(gòu)達(dá)達(dá)集團(tuán)普通股，將持股比例從此前的 47% 提升至 52%，強(qiáng)化對(duì)本地即時(shí)零售和配送平臺(tái)的掌控力。

可見(jiàn)，燒錢做供應(yīng)鏈，將是京東長(zhǎng)期堅(jiān)持的策略。這也無(wú)形中提升了京東資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

03

 高管變動(dòng)頻繁，京東的全面考驗(yàn)

根據(jù)《晚點(diǎn)》等媒體報(bào)道，在所有互聯(lián)網(wǎng)大廠中，京東在過(guò)去一年經(jīng)歷了最大幅度的高管變動(dòng)。前后有 8 位高管退休或離職，涉及金融、物流、技術(shù)等業(yè)務(wù)，多數(shù)為京東非零售集團(tuán)的 “老將”。

自 2021 年 7 月開(kāi)始，包括京東國(guó)際負(fù)責(zé)人閆小兵、首席戰(zhàn)略官廖建文均申請(qǐng)退休；京東物流 事業(yè)部總裁肖軍、京東集團(tuán)技術(shù)委員會(huì)主席周伯文、京東科技原 CEO 陳生強(qiáng)均從京東離職。

2021 年 9 月，原零售 CEO 徐雷升為京東集團(tuán)總裁，幫助董事局主席劉強(qiáng)東實(shí)現(xiàn)各業(yè)務(wù)板塊的日常運(yùn)營(yíng)和協(xié)同發(fā)展。原京東健康 CEO 辛利軍接任零售 CEO，時(shí)任京東健康醫(yī)藥部的負(fù)責(zé)人金恩林升為京東健康 CEO。

同時(shí)，京東零售內(nèi)部也有諸多變化。2021 年 5 月底，京喜事業(yè)群負(fù)責(zé)人從鄭宏彥換為原京東物流 - 京喜達(dá)快遞事業(yè)部負(fù)責(zé)人陳巖磊，后者是京東一手提拔起來(lái)的管培生。同時(shí)，大商超全渠道事業(yè)群總裁馮軼負(fù)責(zé)時(shí)尚家居事業(yè)群，消費(fèi)品事業(yè)部原總裁劉利振接替了她的職務(wù)。

這些變化，除了退休等自然因素外，凸顯出京東在快速擴(kuò)張中人員調(diào)動(dòng)的問(wèn)題。在不到一年的時(shí)間里，京東集團(tuán)最重要的四塊業(yè)務(wù) —— 零售、物流、科技、健康四大業(yè)務(wù)板塊的四位 CEO 全部調(diào)整。

▲京東線下專賣店

2020～2021 年是京東各業(yè)務(wù)全面拆分上市的節(jié)點(diǎn)。從 2020 年 6 月達(dá)達(dá)集團(tuán)上市后，京東健康于 2020 年 12 月上市，京東物流于 2021 年 5 月上市。今年 1 月 26 日，一度中斷上市的京東科技再次向證監(jiān)會(huì)遞交上市材料，計(jì)劃在 2022 年改道港交所上市，預(yù)計(jì)募集資金 10 億美元。加上此前上市的京東零售集團(tuán)，京東旗下上市公司或達(dá) 5 家。

在各個(gè)業(yè)務(wù)線還未穩(wěn)定的大環(huán)境下，卻都經(jīng)歷了主管更替。

與其他大廠不同的是，京東極少有高管空降?，F(xiàn)有的零售、物流、科技、健康、京喜、國(guó)際、產(chǎn)發(fā)、工業(yè)品、安聯(lián)保險(xiǎn)九個(gè)業(yè)務(wù)的一號(hào)位，有六位是 80 后，他們大多數(shù)都已經(jīng)加入京東近十年。

這與京東的管培生制度息息相關(guān)，從 2007 年開(kāi)始成型，這是劉強(qiáng)東一直重視的人才培養(yǎng)制度，過(guò)去一年，劉強(qiáng)東退居幕后，不僅長(zhǎng)時(shí)間未主動(dòng)發(fā)聲，此前曾要主要負(fù)責(zé)的京喜拼拼業(yè)務(wù)等，也很少再發(fā)聲。根據(jù)員工的描述，創(chuàng)始人劉強(qiáng)東對(duì)公司管理則 “越來(lái)越放權(quán)”。

但另一方面，京東的主要業(yè)務(wù)也將全面接受資本市場(chǎng)的檢驗(yàn)，對(duì)于京東集團(tuán)來(lái)說(shuō)，超大號(hào)野心能否實(shí)現(xiàn)，需要畫一個(gè)巨大的問(wèn)號(hào)。